ㄧ个投机者的告白

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ㄧ个投机者的告白前言

「不要指望任何建议」，科斯托兰尼每次演讲都如此开场。没有建议，建议永远都是银行或其他利益团体向大众兜售股票的手段。欣赏古典音乐，抽上好的雪茄，思索着证券交易，便是他最大的享受。

自1917年以来，科斯托兰尼就和货币及证券交易打交道，从未中断，但他却不是唯物主义者，让他高兴的不是在投机中获利，而是证明自己的观点正确。他自信地称自己为投机人士，对他来说，投机是对才智的挑战。他和金钱保持适当的距离，照他看来，这是成功投机人士必备的基本条件。科斯托兰尼既不吝啬、也不乱花钱，更不炫耀自己的财富，钱只是实现目的的手段。

科斯托兰尼这位世界公民享受到的，就是金钱赋予的经济独立性。除了健康，经济独立是科斯托兰尼最重要的财富和最大的奢侈。这种独立性意味着，只要他愿意，就可以做任何事情，说任何话。只要不愿意，也可以什么事都不做，什么话都不说。

几十年的证券交易经验告诉科斯托兰尼，在经济生活中，实践和理论的距离相当遥远。在＜结算未来＞一书的序言中，他承认近几年来已经不去交易所了，因为害怕上帝发现他，并想着：「什么？老科斯托还在那里。他应该上来了，我这里也等着用他。他的同事已经在等他了，一旁还有专为他留的座位呢。」但假如有一天，上帝真的把他拉到身边，同时听到朋友、学生和读者说： 「科斯托当然是对的！」他会心满意足。

有钱不等于富裕，真正的富裕，是懂得用钱创造丰富的心灵。牛顿投资失败，散尽家产之后，他说：「天体的运行轨道，我可以精确计算到几公分和几秒的差距，但我却无法估算出一群疯狂的人会把指数带向何处。」道尽证券市场是艺术或是科学的扑朔迷离。仿佛是在欣赏印象派的作品一样，永远无法看清轮廓。

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ㄧ个投机者的告白1.金钱的魅力

钱，属于狂热追求金钱的人。
他必须对金钱着迷，就像被魔法师催眠的蛇，
但又必须和钱保持一定的距离。

从亚里斯多德，到圣方济（贫穷的倡导者）和马克斯，再到教皇约翰保禄二世，许多思想家不断探讨一个问题：从道德上来看，追求金钱是合理且值得称许的吗？显然，他们的看法从未一致过，但所有人又摆脱不掉金钱及其影响。有些人对金钱深恶痛绝，有些人受到金钱的诱惑。古希腊悲剧诗人索弗克勒斯（Sophokles）看到金钱显现的恶，而法国小说家左拉（Emile Zola）却在我最喜欢的小说＜金钱＞中问：「为什么金钱要对其所导致的肮脏现象负责？」对于这个问题，不可能有客观的评断，因为每个人的价值观和物质条件不同。声称追求金钱不道德的人，他们的动机多半不是期盼正义，而是出于忌妒。

还有一个问题也具争议性，即追求金钱是否为经济进步的动力。赚钱的机会释放个人的创造性、勤奋和冒险精神。哲学家也许会问，钱或用钱得到的东西，是否真能让人快乐？有了电脑、电视、汽车，我们就比五百年前的人更快乐吗？也许不会，因为大家不会自恋自己不知道的事物。但有一点可以肯定，假如没有促成医学进步的经济发展，我今天就不会坐在这里，在93岁高龄时，还能写着第13本书，这种状况让我非常幸福。

我并不想断言，建立在金钱欲望的资本主义制度是公平合理的，那是在说谎，但我得承认，这是要不得的好谎言。资本主义与社会主义的差别很容易解释，就像一块切得不平均的大蛋糕，和一块切得大小均等的小蛋糕，结果是，大小均等的小蛋糕块，比大蛋糕上最小块的蛋糕，还要小很多。这个世界暂时选择了大蛋糕，大概因为资本主义制度更接近人的天性。事实上，社会主义也无法战胜人对金钱的欲望。

对许多人来说，金钱意味着权力，象征地位。钱为他们带来朋友、装腔作势的人、羡慕者和阿谀奉承的家伙，吸引着喜欢过寄生生活的人。他们被金钱吸引，因为他们明白，金钱也吸引其他许多人。但是，金钱也能弥补不幸，例如身体残疾、丑陋等等。金钱或许还能安慰有远大社会抱负，却因为出身微贱，无法实现理想的人，对他而言，钱可以代替祖先。

对其他人来说，金钱意味着医疗照顾、健康和长寿。随着年事渐高，我愈来愈懂得金钱的价值。但最重要的，金钱让人独立，对我而言，这是健康之外最大的特权了。没钱的人，必须赚钱。大部分的人为了维持生计，卖力赚钱，其他人是为了拥有金钱或增加金钱，而去赚钱。哲学家叔本华说过：「金钱像海水，喝得愈多，愈渴。」

然而，对许多人来说，真正的刺激不是拥有金钱，而是赚钱。每当自己投机成功时，我先感到高兴的，不是投机赚了钱，而是我和其他人有不同的见解，并且被证明是正确的。玩赌轮盘的人也会沉醉在赢钱时的快乐，但他的第二大享受却是输钱，因为他要的是紧张刺激，而不是钱。对知识份子和艺术家来说，赚钱除了有实际好处外，还意味着他的成就受到认可。

我和多数人不同，如果女人因为钱而爱上男人，我认为并不可耻；金钱代表他的成就，所以，她受到吸引。百万富翁需要多少钱？维也纳人会说：百万富翁不一定拥有百万财产，而是值得尊敬的富人。而根据我的定义，百万富翁是指不依赖任何人，以自己的资本，就能满足自我需求的人。百万富翁不用工作，既不用在上司面前，也无须对客户卑躬屈膝。这样生活的人是真正的百万富翁。要达到这个境界，依个人的需求和义务而定。

钱，属于狂热追求金钱的人。他必须对金钱着迷，就像被魔法师催眠的蛇，但又必须和钱保持一定的距离。一言以蔽之，他必须疯狂爱钱，又必须冷静对待钱。正像船王欧纳西斯（Onassis）所言，大家不应跟在金钱后面跑，而是要面对金钱。这尤其适用证券市场，大家不应该跟着上涨的股价指数后面跑，而是要面对下跌的股价指数。当然，对钱的狂热也会导致病态的贪婪，或病态的挥霍。有人有花钱的癖好，也有人有不断拥有金钱的瘾。特别是贪婪有时会产生疯狂的结果。

过分执着金钱的人，不会投资，因为他害怕失去钱的风险。成为百万富翁，意味着独立，但十足吝啬的家伙永远无法独立，因为他总是被抠钱的念头绑住。既不为自己买昂贵的汽车，也不会因为可以随时买车而高兴。对他们来说，单单花钱的念头都该被禁止。有挥霍瘾的人又如何？他尽情生活、消费一切想要的东西，但同样也不独立，因为他要花光所有的钱，总是被迫购置新东西，于是，依赖老板或客户，他们是他的财富来源。

对金钱的正确态度，介于这两种极端态度之间，但光是有正确的态度，并不能成为百万富翁。根据我的经验，有三种迅速致富的可能：：
第一：透过带来财富的婚姻。
第二：透过幸运的商业点子。
第三：透过投机。

我曾经投机过各种证券、货币和原料、现金和期货，但我不哄抬价格，因为我不仅在价格上涨时投机，也在价格滑落时投机。简言之，我投机各种东西，完全见风转舵，或视经济和政治局势而定；经济高度繁荣和衰退，通货膨胀和通货紧缩，货币升值和贬值，各种时期我都经历过。

很多新闻记者称我是证券交易教父，我一直不敢接受这个称谓。教父从来不犯错，而我肯定无法做到这点。我只是一位岁数大、有经验的交易老手。至于明天如何，我也不知道，但我知道昨天和今天发生的事，这就够了，我的许多同事甚至连这也不知道。在长达80年的证券交易经验中，我至少学到一点：投机是种艺术，而不是科学。和绘画艺术一样，大家在交易所中，也必须了解超写实主义，因为有时会头下脚上，和欣赏印象派的作品一样，永远无法看清轮廓。我宁可有些自知之明，称自己是「投机家」。投机家是有识之士，是三思而后行的证券交易人士，能准确预测经济、政治和社会的发展趋势，并从中获利。

如何成为投机家？这有点像女子如何从事世上最古老的行业一样，开始时，出于好奇心，然后因为好玩，最后便只为了钱。投机家是种美妙的职业，尤其像我一直停留在第二阶段。但我必须承认，这不属于一般市民的职业，也不保证成功，这个职业意味着每天都要迎接新的知识和不断做精神体操。遗憾的是，这种类型的投机家愈来愈少。大多数进入证券交易所的人意在疯狂赌博，不假思索地炒作来炒作去。长期以往，他们把许多交易所变成赌场。

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ㄧ个投机者的告白2.证券交易动物园

有钱的人，可以投机；
钱少的人，不可以投机；
根本没钱的人，必须投机。

只要人类存在，就有投机和投机家，不仅见诸过去，也见诸未来。如果要我总结投机的历史，那我必须说，赌徒应运而生，不管他赌过、赚过或赔过，赌徒永远不死。每次证券市场萧条，大家对股票和证交所都感到由衷厌恶，但我坚信之后都会出现新的时期，过去的一切伤痛会被遗忘，大家又像飞蛾扑火般，再次走进证交所。即使他们不是主动上门，证券交易经济也会从中推波助澜，第一个当然是金钱这个诱饵。

我常把投机人士比作酒鬼，在酩酊大醉后，他会感到难受，在第二天痛下决心，永不再拿起酒杯。但一到傍晚，他便又喝起鸡尾酒，一杯接着一杯，到了半夜时，他又像前天晚上一样酩酊大醉。大家是否该跻身名人之列，也做个投机人士？基本上，这取决于两件事，即物质条件和个人性格。关于第一个前提条件，我牢记一条座右铭：
有钱的人，可以投机，
钱少的人，不可以投机，
根本没钱的人，必须投机。

最后一句话当然不完全正确。大家总是需要一定数量的钱，才能开始投机活动，但数量不一定要很多。只要谁的看法正确，谁就有可能用蛮少的钱，创造可观利润。我说的「根本没钱」，是指钱少到连私人住宅都负担不起或无力养老的地步。

如果真的没钱，首先必须工作。「很有钱」指的是那些已替自己和家庭作好一切准备的人，我指的是子女教育、养老金，如果可能，还有私人住宅。谁的家境如此幸福，谁就可以进行投机的智力冒险活动，试着继续增加财富。只不过，他不可以迷上证券交易，证券交易所里没有输不掉的财产。身为一家之主，如果收入和财产只够买私人住宅和负担子女教育，就不可以投机。只有长期不需动用的资金，才可以拿去投资，而且要投资一流的股票，绝对避免投机。

投机人士必须具备的第二个条件，便是要能自由支配资金。不能到了证券交易所，然后对自己说，今后三年要用我的钱来投机，接着买房子，开公司等等。在证券交易所，事情从来不按牌理出牌。如果大家的看法正确，总有一天会得到回馈，只是没人知道在什么时候。而且，大家不该相信，可以透过投机获得固定收入。大家可能在证券交易所赢钱，甚至赢得大钱，变成富人，但也可能赔钱，赔很多钱，甚至破产，但不可能证券交易所规规矩矩赚钱。追根究柢，只有德国人才会认真谈论「规规矩矩赚钱」。法国人讲赢钱，英国人说收割钱（to earn money），美国人说造钱（to make money），而匈牙利人则是「我们到处找钱」。

具备了物质条件后，还必须有投机家的性格。证券交易所里，没有十拿九稳的胜仗。如果真能保证赢钱，就不会有人为了一小时后要赶到工厂上早班，而在清晨五点起床了。至于投机家还需要哪些性格，读者可从本书中找到答案。
经纪人：只管成交量。经纪人和交易员不靠股价指数的差价赚钱，而是按每笔交易向客户收佣金。经纪人大多是笨蛋，但为让证券交易所运转下去，经纪人的存在是必要的，他们把买主和卖主聚在一起，根据供需确定股价。就像美国人对女人的评价一样：「您不能和她们生活在一起，但离开她们，您又活不下去。」

基金经理：几十亿资金的统治者。整体来看，他们毫无成就，因为只有极少数的基金经理，能不断超越平均指数，获取更高利润。

金融巨子：大庄家。他们总是全力以赴，投入所发起的交易活动，以确保自己获得多数，并策画合并和收购其他公司。如果他开办企业，就会到证券交易所去筹措必要的资金。甚至他想掌控的那些公司，也是透过证券交易所取得控制权。他的目标总是集中在特定的交易中，他的买或卖都会导致大地震，影响整个证券市场。

套利者：绝迹的投机人士。套利指的是时间或空间上的投机行为。时间上的投机，指的是今天买，然后过一阵子用更高的价格卖出，或今天卖掉，以后再用更便宜的价格买回来。另一种是空间上的投机，指的是同时在一个地方买，另一个地方卖。套利者必须专注在蝇头小利上，时时刻刻关注行情。不过，这类投机人士今天已经绝迹。在现代的通讯时代中，所有讯息和资料皆垂手可及，指数差价微乎其微，几秒之内，就可迅速弭平。在今天这个时代，独立的投机人士在两个交易地点间，甚至找不到能够补足一半手续费的指数差价。

证券玩家：证交所中的赌徒。证券玩家连最小的指数波动都企图利用，长期来看，玩家迟早会在股价持平或下跌时破产。他是赌徒，没有任何思索分析，没有任何战略，举止就像玩轮盘的人，从一张赌桌跑到另一张赌桌。每个证券玩家在此都会反驳我的看法，他们当然有图表和电脑程式，告诉他们必须在什么时候买进，什么时候卖出。但任何一台电脑顶多只和它的程式设计者一样聪明。不过，我也要为这些证券玩家说些好话。我十分厌恶他们，但同样地，我也十分需要他们。对于正常运作的证券交易所，他们有必要存在。只有透过证券玩家，才能确保大家在每个交易日子，不会因为指数已经出现向下的压力，而无法兑现。

投资者：证券市场中的长跑者。投资者对指数不感兴趣，即使股价崩盘，也任由他去。他将资金长期投资于股票，一直投资下去。即使萧条时期，也不减少股票的投资比率。对投资者来说，投资绩优股，是最方便的方法。长期来看，证券玩家永远是输家，而投资者，不管他何时进入证券市场，从长期来看，都属于赢家。因为从股票总体情况来看，崩盘之后，总会不断达到新高纪录。在从事证券交易的人当中，以平均水准来看，投资者的表现最好，因为即使是投机家，也只有少数是赢家。

投机家：有远见的战略家。有远见的投机家密切注意各种基本面因素，如金融和贷款政策、利率、经济扩充、国际局势、贸易收支、经营报告等，不会受到次要的日常新闻影响。他制定周密的计画和策略，根据每天发生的事件进行调整。总而言之，投机者有想法，不管正不正确，毕竟是个想法，这是投机家和证券玩家的根本差异。

投机家不会导致指数震荡，只试图从中获利，他不会撤换公司的管理阶层，只是把这家公司的股票卖掉。投机家可以全神贯注，深思熟虑，在缭绕的雪茄烟雾中，舒舒服服坐在摇椅里，潜心思考，远离尘世喧嚣。他的工具触手可及，非常简单，一具电话，一台电视，今天当然还有电脑网路和几份报纸。但他也有自己的秘密，他懂得在字里行间读出秘密。投机家没有雇员，没有老板，不必不时笑容可掬向别人问好，也不必向银行家或经纪人那样忍受神经质的客户。他不必游说别人买东西，他是贵族，可以自由支配自己及自己的时间，难怪许多人羡慕他们。

但投机家生活危机重重，不得不像鳄鱼一样，要习惯睁着眼睛睡觉。投机行径就像一段危险的航海之行，航行在发财和破产之间。大家需要一艘适合远航的船和一位聪明的舵手，这艘船指的是什么？我认为是资金和耐心及坚强的神经。至于谁是聪明的舵手？当然是经验丰富，能独立思考的人。巴尔札克在一篇关于＜高雅生活＞的文章里写到，世上有三种人，工作的人、思考的人和无所事事的人。真正的投机家是思考的人，但很多人却认为投机家是不用工作的人。

证券投机家这种职业，一方面像新闻记者，另一方面又像医生。投机家像新闻记者一样，靠着自己追踪收集来的新闻为生。新闻记者撰写新闻，而投机家分析新闻，然后又必须像医生一样，作出诊断。诊断最重要，没有诊断，医生就无法进行治疗。于是，就像医生透过各种检查，仔细研究病人病情一样，投机家必须仔细研究世界经济形势、利率和财政政策等状况，得出全貌，作出诊断，接着才知道如何进行投资。如果事情的发展和诊断不同，或用医生的话说，治疗没有疗效时，就必须重新诊断。

三种人当中，只有新闻记者可以一再出错，还能一直担任记者一职。如果医生不断出错，总有一天会失去病人，而投机家则会破产。但有一点，投机家和新闻记者，特别是医生这种职业，是有所差别的。任何学校都教不出投机家，他的工具，除了经验外，还是经验。我不会用我80年的经验，去换取相当我体重的黄金，对我来说，无论如何都不划算。在这80年里，我最宝贵的经验得自损失惨重的交易。所以我要说，一名证券投机家，如果一生没有至少破产两次，就称不上投机家。证券交易所就像一间昏暗的房间，那些几十年来一直待在屋子里的人，肯定比不久前才进来的人，更熟悉这房间。

亏损和获利焦不离孟，孟不离焦，而且终生陪着投机家。成功的投机家在100次交易中，获利51次，亏损49次，他就靠这差数为生。每次交易上的亏损，同时也是经验上的获利。只有仔细分析失败，才能从中获利。况且，亏损严重的投机活动要比获利的投机活动更值得分析，这是本质的问题。大家在证券交易市场获利时，会觉得自己受到认可，感觉飘在云端，于是体会不到自己还须继续学习。只有惨败才会让人回到现实，这时就必须诊断出错误所在。

这是成为成功的投机家而不是研究经济学的唯一途径。我什至会说，如果谁学了经济学，而想进入证券市场，就必须把之前学过的东西彻底忘掉，因为这是一种负担。经济学家连预测经济发展的趋势都告失败，又怎能预测证券交易？经济学家只会计算，不会思考。他们的统计不仅错误，也发现不了数字背后隐藏的东西。他们懂得从书本上学到的所有东西，却忽略其中的关连。他们的理论早在我那个年代便已不实用，更不用说现在了。如果我和某个证券交易所的同行聊天，两句话后，就能发现他是学经济的。他的论点和分析被禁锢在紧身衣里，不能挣脱出来。

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ㄧ个投机者的告白3.凭什么投机？

只要有想像力，
老的东西，甚至老骨董，
都有机会再翻身。


投机家中的世界主义者，不仅分析和观察本国的股票市场，也分析和观察全球发生的事。每当某个地方出现机会，某种商品、货币、债券或股票的价格和正常价值之间出现差异，投机家便忙碌起来，等候市场在某个时候弭平差异。

当我还是年轻人时，曾经学过开车，汽车教练跟我说：「您永远学不会开车！」「为什么？」我吃惊地问。「因为您总是盯着方向盘，您应该把头抬起来，看前方三百公尺的地方。」从那以后，我坐在方向盘前，就变了一个人。在证券交易所里，大家也必须如此。

股票：本身就是投机物件。和其他投机物件相比，股票的优势在其长期上涨的趋势，当然这并不适用于每家公司，因为有些公司垮掉了。总体、长期来看，股票是一直向上走的，且结果比其他任何一种投资方式都好。大家常听到交易所中的人，吹嘘他们多会投机，将100元买的股票卖了110元。但如果股票从100元跌到60元，又不想赔钱脱手时，他们就会说他们是在作投资，对一时的指数不感兴趣。这当然是自欺欺人，但我们都有人性弱点，尤其是投机人士。

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ㄧ个投机者的告白4.奇幻的证券交易所

证券交易所，
对某些人来说，意味着财富，
对某些人来说，却意味着毁灭。


言辞尖刻的人说，魔鬼创造了证券交易所，为的是告诉大家，他们和上帝一样，也能无中生有。错了！魔鬼并未创造证券交易所，证券交易所是自行发展的，在大树下，在华尔街，或在大街拐角处，或在咖啡厅里，为的是以后能搬进宫殿。

我相信没在证券交易所中至少破产两次的人，就没资格冠上「投机家」的美名。我在无数次的冒险中，也碰过许多坏运，但和所有投机人士一样，创伤很快就愈合了，在还未彻底忘记意外事故时，又带着新计画，重新投入战斗。

投机活动和证券交易所至今依然不变的机械性，和当时一样，今天导致行情涨跌的，还是幻想、郁闷、乐观、悲观、惊喜或信念，希望和害怕，期待和失望，钱或债务。从这一点来看，即使电脑和网路也未改变任何东西，投机的背后总是躲着一位优缺点兼备的人。

任何时期，大家都可从新闻记者和商人所写的证券评论中，听到和看到证券交易所比以往更加高深莫测的评论。这个观点是错的，其实证券交易所一直都是捉摸不透的，如果不是这样，证券交易所也就不是证券交易所了。早在三百年前，维加（Jose de la Vega；阿姆斯特丹西班牙籍犹太难民之子）就把证券交易所描写成「混乱中的混乱」。

对许多人来说，证券交易所是没有音乐的蒙地卡罗，是赌场，可以整晚在紧张刺激的气氛中赚一大笔钱。对我来说，证券交易所是充满各种音乐的蒙地卡罗，只不过必须戴上天线，才能捕捉到音乐，分辨出音乐的旋律。

证券交易所其实是神经中枢，甚至是资本主义经济制度的引擎，其基础是上市公司，而投机是催化剂。假如没有投机，革命性的大型工业（铁路、汽车、石油、电子工业、电脑及现在的网路）就不会出现。除了希望靠投机获利，也要指望银行利率，促使大大小小储户从口袋里掏出资金，才能透过不同的投机方式，分布到各个经济领域。总而言之，证券交易所是投资者需要资金时，可以随时解冻资金的工具。即使证券投机人士的动机是投机，但毕竟也把资金投入经济活动中。国家经济亟需资金促成，不论是为了经济成长、解决就业问题还是追求进步。

证券交易所不仅是证券、外汇或商品的中继站，也是消息、新闻发布和驳斥谣言、热门诀窍、内线消息和蜚短流长的传播场所。我常去证券交易所，因为其他地方都不像这里，能看到这么多傻瓜。并不是我对傻瓜感兴趣，而是为了进行和他们截然不同的动作。

热中证券交易所的人会在交易所里看到世界历史的影子。我承认这是一面扭曲的镜子，只有经验丰富的投机人士，才能辨认其中的影像，并理解其中含意。所有正在发生的事，不管是中东或科索沃战况、巴基斯坦和以色列的敌对与和解、美国总统和女实习生的暧昧关系、德国政府轮替和财政部长辞职、电信和网路事业的进一步发展、女性时装革命、肺癌研究等等。这些事件的总和，以及这些事件带来的恐惧和希望，就构成了世界大事，也构成世界历史，并如实反映在证券交易所。能读懂这面镜子的人，就享有特权。虽然他也不知道明天会如何，但是他知道，并且明白今天和昨天的样貌，这样已经足够了，因为多数的证券投资者，甚至连这点都不知道。

许多外行人总是称证券市场是经济的温度计，其实不然。证券市场无法显示当前的经济状况，也预测不了未来经济的发展趋势。经济和证券交易并不一定平行发展，但这不是说两者没有任何关系。我想引用一个多年前见过的老例子：有一个男子带着狗在街上散步，像所有的狗一样，这狗先跑到前面，再回到主人身边。接着，又跑到前面，看着自己跑得太远，又再折回来。整个过程里，狗就这样反反覆覆。最后，他俩同时抵达终点，男子悠闲地走了一公里，而狗跑来跑去，走了四公里。男子就是经济，狗则是证券市场。长远来看，经济和证券市场的发展方向相同，但在过程中，却有可能选择完全相反的方向。

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ㄧ个投机者的告白5.指数有什么道理

这里一切取决于一件事，
就看是傻瓜比股票多，
还是股票比傻瓜多。


每天，证券评论员都费尽心思解释当天指数的变化，然而影响指数上涨或下跌的因素却难以胜数。对投机人士来说，这些评论完全多余，而且毫无用处。专家引用报章评论，寻找合乎逻辑的因素，但证券市场有自己的逻辑，和普通消费者的逻辑没有什么关系。证券市场像漂亮的女人或天气一样任性，擅长利用各种光怪陆离的魔术吸引猎物，大家对其不抱希望时，证券市场也一样冷淡对待。我建议大家应该冷静，不要在意证券市场喜怒无常的脾气，尤其不要为此寻找合乎逻辑的解释。

评论员可能局限于三个因素，因为供过于求，证券交易走势疲软；或因为需求大于供给，证券交易行情坚挺；或因为供需平衡，证券交易没有变化。从短期至中期来看，绝对不是好的股票一定看涨，不好的股票肯定下跌，情况可能完全相反。一家企业也许获利丰厚，可以支付红利，还有良好的发展前景，但只有需求大于供给时，才会在证券市场中看涨，这是证券交易逻辑的唯一条件。

傻瓜、股票，谁多？您看看周围，这里的一切都取决于一件事，就看这里的傻瓜比股票多，还是股票比傻瓜多。行情趋势要看卖方卖股票的情况，是否比买方买股票急迫。如果股票持有者迫于心理或物质上的压力，被迫出售股票，而资金所有者虽然想买，却无购买压力，行情就会下跌。反之，如果资金所有者迫切寻找股票，而股票持有者并没有物质或心理上的压力，要出售股票，行情就会上涨。我一直记住这条准则，一切取决于供给和需求。我全部的证券交易理论都以此为基础。这个事实每位证券交易人士都须铭记在心，否则就不会明白，为什么有时指数会出现完全不合逻辑的波动。分析发展趋势时，应对各种影响因素进行评估，并要能看出未来的供需情况。

在歌剧或交响乐中，都有个主题，总是反覆出现，不断在背景中回荡。股市也有背景音乐，决定长期的发展趋势，时间可能长达几十年。在投机人士准备从中看出上涨和下跌的时段，从中获利前，必须听出背景音乐是​​大调，还是小调。这种背景音乐由两部分构成：战争或和平，及长期的经济发展。投资者只要在某处嗅到火药味，便不会投资股票。这时，每个人都希望自己的保险箱里，有像黄金这样的有形资产。

和平就是大调。如果经济和企业利润没有持续成长，股票指数也不会持续上涨。否则的话，狗就会跑到前面去，不知什么时候，便看不到主人了。而熟悉狗的人都知道，这位四条腿的朋友最后还是会跑回来。

长期来看，证券市场无法脱离经济。投机人士必须仔细观察分析本国的经济形势，而身处在全球化时代的今天，当然还必须观察分析世界的经济形势。但要注意，具决定性的不是过去的发展，而是未来的发展。如果经济没有任何阻碍，能够成长，尽管会出现各种震荡，长期来看，证券市场仍然看涨。其结果，指数上涨比指数下跌频繁，大大提高了投资者获得可观利润的机会。

我相信，基本上经济还是会继续成长，因为经济成长的动力是大家对高标准生活的渴望。当富翁变懒，而且厌倦时，还会有其他想提高生活水准、努力促进经济继续成长的人。这就是世界的进程。但有时也有束缚渴望、阻止渴望的障碍。经济成长的障碍之一便是错误的税赋政策，这会让所有的成果尽皆遭殃。另一个更重要的问题，就是货币供给，就像匈牙利一位吉普赛音乐家所说：「没有钱，就没有音乐。」同样地，「没有资金，就没有经济成长。」

一个国家的经济实力和国家财政管理制度，才是构成货币强势或劣势的主因。稳定只是幻想，稳定并不是唯一的生活目标，生活目标应该是和平、富裕，而且稳定应该是政治稳定，而不是货币价值稳定，才是最高目标。前德国总理赫姆特．施密特（Helmut Schmidt）说的完全正确：「宁愿要5%的通货膨胀率，也不要5%的失业率！」轻度通货膨胀率根本不会危害经济。

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ㄧ个投机者的告白6.行情上涨的秘密

货币之于证券市场，
就像氧气之于呼吸，汽油之于引擎。


货币＋心理＝趋势。我们知道，狗是来回奔跑的，证券市场在长期的经济成长过程中会多次反覆大涨大跌。大涨之后，证券市场虽然很少跌回上涨前的水准，但在这段期间，行情将来回波动得非常厉害，主要受中期性因素影响。

一是货币。货币对证券市场而言，就像氧气之于呼吸，或汽油之于引擎一样重要。没有货币，即使未来形势大好，世界充满和平，经济一片繁荣，行情也不会上涨。如果没有剩余的钱，就没人买股票。我们可以说，货币是股票市场的灵丹妙药。

但单靠货币，股票市场也不会起变化，还要加上另一个心理因素。如果投资大众的心理是负的，即没有人想买股票，市场也不会涨。只有在货币和心理都呈正面时，股票指数才会上扬。两个因素都是负面时，指数就会下跌。

如果一个因素呈正面，另一个因素呈负面，发展趋势就会持平，也就是说，证券市场的行情平淡、无趣，不会出现大幅波动。如果某个因素略占上风，便会透过略为上涨或下跌的指数呈现出来，这要看哪个因素更强。只有当一个因素发生逆转，使两个因素同时变成正面或负面时，才会出现行情大涨或大跌。

结论是，如果大小投资者愿意且有能力买股票，指数就会上涨。他们愿意购买股票是因为他们对金融及经济形势抱持乐观看法；他们购买股票，是因为口袋里有足够的资金。这就是行情上涨的全部秘密，即使是经济呈现不利的态势，都适用。同样的机制也会起反作用。当一般大众非常悲观，负面评价未来，而且缺少现金，一方面因为大众可以将钱投资到其他地方，例如房地产、储蓄或债券，赚取更高的利率，一方面也因为贷款取得更加困难。如果缺少想像力和货币，指数就会跌到谷底。

我认为对中期证券市场，货币比想像力更具决定性作用。如果货币因素是正面的，那么到了一定时候，心理因素也会变成正面的。如果有很多剩余资金留在金融机构内流通，据我的经验，这些流动资金的一部分最晚在9～12个月之后，便会进入证券交易市场，虽然此时大多数的投资者对股票仍持负面态度。在此阶段，第一批的买进交易遇到的是完全净空的市场，这时指数开始上涨。上涨的指数使大众对股票产生兴趣，于是继续出现买进交易，吸引新的买主，如此循环不已。

股市评论家和分析家总能为行情上涨找到原因，因为经济面从来便不是全黑或全白的。如果无法说明当前的经济现况，必定会用未来的正面发展来解释上涨趋势。接着，正面的评价逐渐改变大众的态度，货币不断流向股票市场，使行情继续看涨。

反之亦然。如果货币因素是负面的，大众的心理状态在9～12个月之后也会转呈负面状态，即使经济第一线的消息仍相当正面，如果没有新的资金，行情还是无法上涨。如果大家期待的指数上涨没有出现，第一批人就会失望地退出股票市场。第一批卖出交易把指数压低，引发进一步的股票出售，如此循环下去。这时评论家仍然可以找到负面消息，当成指数下探的理由，这时，整个气氛已经改变了。对于中期的证券市场发展，货币至关重要。因此，投机人士必须密切注意影响货币的各种因素。

资金是证券市场的氧气，过去如此，将来亦复如是。证券市场和二手车市场相似，在证券交易所上市的股票便是资本市场上的二手车。如果资本市场充斥许多有趣的新上市有价证券，证券交易所的上市股票就会下跌，但如果新的投资标的愈来愈少，剩余资金就会流入证券交易所，也就是说回流到「二手车」市场。

后一种情况发生在经济萧条时，由于经济和需求停滞，新投资的利润效益无法获得保障，企业因此放弃或延后投资计画。他们并未透过增资来发行新股票，反而利用剩余资金买回自己公司的股票，以留住股东。当资本累积超过了工业投资的需求时，剩余资金就会自动流向证券交易所，投资到已经上市的有价证券中。

同时，经济危机让很多人害怕失去工作或收入，因此更加处心积虑赚钱，于是消费萎缩，存款增加。一部分的存款会转移到证券交易所，不管是直接透过投资基金、和基金相关的人寿保险，还是透过其他途径，结果总是相同：需求增加。因此在经济萧条时，就会出现红利和企业利润减少，而股票指数却看涨的现象。

通货膨胀：只有与之对抗才有害。证券投资者怕通货膨胀，就像魔鬼怕圣水一样。他们时刻警惕，睁大眼睛，观察每个统计数字，不管是消费价格、生产价格、还是计时工资或工资指数，只要有一个数字提高，气氛就会变坏，指数就会下跌，很多人因此断定通货膨胀不利证券交易。但这种观点只有部分是正确的，通货膨胀对股票交易并无负面影响。甚至，追根究柢而言，股票和其他有形资产一样，必须靠通货膨胀带动。

只有中央银行为消除通货膨胀而采取的各项措施，才会对证券市场产生负面作用。通货膨胀就像是加温中的浴缸，坐在里面很舒服，但必须小心随着水温加热，水也会烫伤人。通货膨胀如果失去控制，就会导致经济危机。当经济高度繁荣导致需求增加，生产和服务无法满足需求时，供需失衡将导致商品价格上扬，由于工业需求提高，重要的原料价格上涨。

一段时间后，零售价格也会受到影响，一般家庭的生活开销费用增加，购买力降低。于是工会要求增加工资，工资增加后，使生产成本也增加、服务价格上涨，零售价格继续上涨，工会则再要求调整工资。于是形成工资和价格互抬的螺旋，最后导致急剧性的通货膨胀。结果是货币严重贬值。为免遭货币贬值影响，民众纷纷提出存款，购买有形资产，包括黄金、名画、邮票、古董等，资金从金融体系中被抽走，经济体缺乏投资资金，导致大批裁员，最后形成严重的经济危机。

通货紧缩：证券市场最大的灾难。通货紧缩时，货币供给额持续短缺，可利用的流动资金愈来愈少，消费者什么也不想买，因为明天买可能会更便宜；企业也不进行投资，因为他们生产的产品价格或提供的服务，乏人问津，价格不断下跌。在这种情况下，股市崩盘显而易见。

中央银行：利率的独裁者。如果利率发生变化，对证券市场来说，便意义重大。利率是支付货币的价格，利率愈高，即支付货币的价格愈高，将导致贷款的需求降低；利率愈低，贷款的需求愈大。中央银行就是透过这种途径，控制货币供给额。

如果经济处于衰退或停滞，中央银行就会降低利率，令企业或企业家以较优惠的方式贷款，此时企业负责人会计画新的投资，因为在利率低的时候，较有利投资。同样地，如果消费者必须支付的贷款利率变低，他们便愿意以贷款来购买房子、汽车或其他消费品。因此消费品的需求便增加了。

理论上是这样运作，但实际上的情况却是由于经济衰退，企业主看不到需求，也就减缓投资计画。而来自经济面的消息很糟，悲观情绪在企业家和大公司负责人中蔓延，在这种环境中，连消费者也害怕失去工作，因此尽量减少支出和负债。

因此从中央银行取得的新资金，并没有用于投资或消费，而是流入股票市场，这种情况出现后，证券交易所的指数上涨，甚至大涨，尽管来自经济面的消息仍然很糟，而且企业的获利和红利下降，而这一过程可能持续一年多的时间。只有当经济形势好转，投资和消费才会增加，同时也带动企业获利。

证券市场对利率提高或降低的反应有多快，要看大众的态度。如果市场参与者对利率非常敏感，他们就会在通货膨胀刚出现时，作出反应，卖掉股票，停止买进股票。于是预期中央银行提高利率的心理出现，等到利率真的提高时，大家的反应反而变小了。相反地，如果投资者重视企业获利及经济指标，就可能发生即使中央银行多次提高利率，股票行情仍然继续上涨。此时，就会产生失衡现象，同时也为投资者提供机会。因为，最迟12个月后，指数会跟上货币。因此中央银行强势提高利率后，指数回跌只是早晚的事，而之前的气氛愈热络，崩盘的情况就愈厉害。谁如果看出这种失衡，便可及时退出市场，而放空的投机人士便能大捞一笔。

债券：股票的竞争者。除了短期利率，长期利率对货币同样具有重要影响力，主要来自资本市场中的债券利率。长期利率不是由中央银行决定，而是由供需决定的。如果债券利率高于通货膨胀率和股票红利，大家就会选择债券；如果长期债券利率低，投资者便甘冒更大风险，转而投资股票。结果是债券市场利率愈高，可供股票市场利用的资金愈少，反之亦然。

外汇会间接影响货币。当本国货币疲软，可能导致通货膨胀时，中央银行会先以外汇购买本国货币，透过干预外汇市场支持本国货币，但如果中央银行的外汇存底不够，那么只剩下提高利率一途。相反地​​，当本国货币增值太快，以致出口工业失去国际市场竞争力时，便会降低利率。另一个影响因素则是在两种货币间进行的利差交易。如果一个国家的利率特别低，另一个国家特别高，当然就可以用利率低的货币贷款，投资利率高的货币。

金融市场处处潜伏着无法预料的事，影响货币走势，投机人士必须密切注意，从中作出自己的结论。如果结论正确，货币走势便会按预期般的发展，之后只须再对市场心理进行「分析」，就可以判断股票市场的未来发展趋势。

事后作分析并不难，但大家真能估计的未来心理吗？大众心理随时都会发生逆转，原则上，这是一种心理分析，不必分析每个人，而是分析大众的心理，因为证券交易是种大众心理学。每个人或大众深层的心理动机和反应，实际上无法预料。但加在一起的强度，亦即大众心理反应的强烈程度，还有出现的时机，有经验的证券交易人士是可以感受到的。

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ㄧ个投机者的告白7.证券交易心理学

投资者分为两类，
固执的和犹豫的，
胜利者是固执的人。

市场就像一面镜子，
它反映出赤裸裸的你，尤其完全真实反映出你内在的一切。
你所有的包装和面具都毫无用处，甚至法律都没有证券市场来的公正。

我把证券市场对好、坏消息作出反应的强烈程度，称为市场技术状况。和多数人相反，我所理解的市场技术不是图表、量能图、随机分析方法，或其他乱七八糟的东西。对我来说，技术状况只和一个问题有关：股票掌握在什么人手里？

我把投资者分成两类：固执的和犹豫的。固执的投资者，长期来看，是证券市场的胜利者，他们的获利是由犹豫的投资者支付的。而证券市场中的玩家，就是犹豫的投资者。固执的投资者和犹豫的投资者差别何在？固执的投资者须具备四种要素：金钱、想法、耐心，还有运气。
根据我的定义，一个人是否有钱，关键不在于他有多少财产，而在资本是否完整无缺，有没有负债。在自己的经历中，得出肯定的结论：绝对不要借钱买股票。

要有自己的想法。明智的投资者都有想法，至于想法是正确，还是错误，开始时无关紧要；重要的是必须三思而行，而且有想像力。投资者必须相信自己的想法，如果已定出战略，便不可再受朋友影响，也不可因当时的气氛或时事而改变初衷，否则再天才的思虑，也帮不上忙。我非常赞同爱因斯坦说过的话：「想像力比知识更重要！」

有耐心才能进入市场。「大家在证券交易所里赚钱，不是靠头脑，而是靠坐功。」耐心也许是证券交易所里最重要的东西，而缺乏耐心是最常见的错误，谁缺乏耐心，就不要靠近证券市场。我把「投机中赚的钱，是痛苦钱。」当成座右铭，先有痛苦，然后才有金钱。开始时出现的总是别人的东西，最后才如大家所想那样。如果投机交易中的各个要素都有效，剩下的只是时间问题，但大多数投资者都缺乏对当中发生的狂风暴雨处之泰然的耐心和毅力，他们一看到指数下跌，便立刻惊慌失措，卖掉所有股票。

我为证券市场列了一个独一无二的数学公式：２×２＝５－１。我用这个公式表示，最终发生的事情都会应验。二乘以二等于四是最后结果，不过我们不是直接得到这个结果，而是绕了一圈。这条公式刚好将艺术与科学分开，因为科学工作不可能用这样的公式计算，二乘以二必须直接等于四。如果投资者没有足够的耐心坚持到「减去一」应验，也会提前崩溃，因此他的逻辑虽然最终保持正确，但却已无法从中获利。

投资者当然也需要运气。战争、自然灾害、政局变动、新发明或骗局，都可能破坏投机的前提条件。除了金钱、想法和耐心外，固执的投资者还需要运气，只要缺少其中之一，都会马上变成犹豫的投资者。

投资者如果缺少资金，甚至有债务，就不可能有耐心。似乎永远都是如此，开始时，一切都是另一番面貌，指数和投资者的设想背道而驰，他不得不在事情对他有利之前，便卖股求现。如果没有想法，就不会有策略，在此情况下，也不可能有耐心，因为他只会受情绪支配，随着众人起舞，别人买，他也买；别人卖，他也卖。如果本来就没有耐心，那么金钱和想法对投资者也不会有任何帮助，他不可能等到「减一」出现，因为在想法实现之前，只要遇到一点风吹草动，他就会把所有股票赔钱卖掉。如果他总是一再缺乏最起码的运气，那么总有一天他会对自己和自己的想法失去信心，也会因此再次失去耐心。

股票市场的技术状况，也就是说，市场对好消息或坏消息的反应程度，只取决于一个问题，股票是掌握在固执的投资者手中，还是掌握在犹豫的投资者手里？如果固执的投资者掌握了大部分的股票，好消息就会有活跃市场的作用，而坏消息则不会造成任何反应。但如果股票控制在犹豫的投资者手中，即使特别好的消息也发挥不了作用，相反地，坏消息却会以失败告终。我称第一种情况为「过度买进」的市场，第二种情况为「过度卖出」的市场。

为了正确判断市场是过度买进，还是过度卖出，大家首先必须了解上涨和下跌的内在结构，因此这两者必须同时观察。在证券市场，涨跌是对分不开的搭档，如果分辨不出下跌的终点，就看不出上涨的起点，同样地，如果大家辨别不出上涨的终点，也就预测不到下跌的起点。根据我的经验，在证券市场里，每一次的行情大涨或大跌（无论是股票、债券、原料还是贵重金属，总之，在任何投机市场）都由三个阶段构成：1.修正阶段、2.调整或相随阶段、3.过热阶段。因为涨跌的不同发展阶段可以互相转换，所以我用椭圆表示，并称之为科斯托兰尼鸡蛋。
A1 修正阶段（成交量小，股票持有人数量很少）
A2 调整阶段（成交量和股票持有人数量增加）
A3 过热阶段（成交量异常活跃，股票持有人数量大，在X点达到最高）
B1 修正阶段（成交量小，股票持有人数量逐渐减少）
A2 调整阶段（成交量增加，股票持有人数量继续减少）
A3 过热阶段（成交量很大，股票持有人数量少，在Y点达到最低）


证券交易所里，半数的真理已成为完全的谎言。在证券交易所里，每一笔卖出交易都对应着一笔买进交易，否则就不会有成交量，也不会有指数。「没有人想买」或「没有人想卖」，这种话是证券交易评论中最愚蠢的措辞。

第一阶段（A1）由于成交量很少，已经跌深的指数调整到比较切合实际和合理的水准，这时的买主是固执的投资者。

第二阶段（A2）指数随著成交量的增加和各种事件并行发展，事件发展有利时，指数自然随之看涨，发展不利时，指数随之下跌。在此阶段购买股票的人，我称之为混合型买主，他们既固执又犹豫，属于传统上对股票感兴趣，并且已经累积一定经验的投资者，他们及时发现开始上涨的指数，跟着投入市场，这些买进使指数继续上扬。

第三阶段（A3）犹豫的投资者买进股票，随著成交量急骤增加，指数一小时一小时向上扬升，指数和气氛交替升高，指数上扬营造出愉快的气氛，后者又推动指数继续上涨，这时指数已不具任何意义，完全由大众的亢奋情绪决定。牛顿说：「天体的运行轨道，我可以精确计算到几公分和几秒的差距，但我却无法估算出一群疯狂的人会把指数带向何处。」

在第三阶段（A3）里，犹豫的投资者曾经发誓永远不再进入股票市场，他们失望地以最低的价格卖掉股票，把钱投资到有形资产，而现在他们想立刻再进入股市。他们总是在媒体报导指数大涨，并且股票成为所有晚会最重要的话题时，买进股票。他们的朋友炫耀靠股票赚取了丰厚利润，在此情况下，他们几乎不假思索地购买各种已经飙涨很高的股票，不找那些不为人所知、被低估的股票，而是投入朋友们已经从中赚了大钱的股票。总之，他们购买的是流行股票。是谁用创记录的高价把股票卖给犹豫的投资者？当然是低价买进股票的固执投资者。

过热阶段可能持续一段时间，特别是货币因素依然有利，行情仍然继续看涨。直到所有股票从固执的投资者手中，转移到犹豫的投资者手中，涨势才会结束。这时犹豫的投资者已经没有现金了，他们只有满手的股票，有些甚至是以融资方式买进的，而固执的投资者则握有现金。这时犹豫的投资者，在等待更犹豫的投资者，用更高的价格从他们手里买股票，然而这样的人并不存在。处在亢奋的状态下，犹豫的投资者感觉不到货币因素已在此时转成负面了。守着现金的固执投资者不会在这样的行情下买股票。之后，当货币因素变得更加不利时，崩盘一触即发。

任何略有经验的证券投资者，都不会跟在自以为能准确预测大盘指数的证券交易教父后面跑。投资组合保险（Portfolio Insurance）完全是一派胡言，因为这种投资组合保险按照一种模式运作：为了防止火灾，我卖掉房子。我自己也无法理解，为什么连有经验的同行，也说在期货市场可获保障，其实只要一句话就够：我卖掉了。大家只能透过买进卖出期货交易来保全自己，但从长远来看，费用非常昂贵。

出售投资组合保险导致市场继续下跌，这时指数套利交易当然方兴未艾，期货市场的行情一直低于现货市场，相对引起大家在华尔街大量抛售，在芝加哥大量买进。但这些购买交易并不能阻止因大大小小的玩家被迫结算，所造成的指数期货市场跌势，所有人都想穿过这一扇门，就好像在电影院里，有人喊着火了，于是所有人冲向唯一的逃生门，结果，虽然连一根火柴也没有点着，却出现了伤亡人士。所有投资者都一样，一旦赚了，就是自己的功劳，如果赔了，却是别人的错。

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ㄧ个投机者的告白8.暴涨和崩盘是分不开的搭档

崩盘通常以暴涨为前导，而暴涨都以崩盘收尾。
一再重复。

证券市场走向是很典型的轮回过程，其实不论是股票、债券、原料、外汇，还是房地产市场，都遵循着同样的模式，包括过热阶段在内的涨跌，都是人类心理的反映，一种介于恐慌和自负间的舞蹈。暴涨和崩盘是一对分不开的搭档，在经济荣景下，暴涨的行情渐渐吹胀，最后不幸变成一个气球，用一根针刺一下就能戳破。这是个永恒的法则：每次证券市场中的崩盘和溃散都以暴涨为前导，而每一次的暴涨都以崩盘收尾。
证券交易所上的崩盘现象，吹胀的气球爆炸了，留下了溃散、忧心和痛苦。对「毫无价值」的东西进行不明智的赌博，正预示着经济荣景的结束，标志着繁荣的最后阶段和牛市的第三个阶段。在这个阶段，货币大量流通，开始时，涨势还维持在正常范围内，之后便扩散到那些有问题的证券上，普通的股票也受到莫名的哄抬，最后连毫无价值的股票也上涨。新资金的流入打破了供需间的平衡，全世界都想赚钱，甚至为此支付不合理的价格。无价值的股票飙涨，这始终是证券市场崩盘的前兆。

三个世纪过去了，人类的经济世界也发生巨大变化，然而证券市场的细胞和人的细胞还是没有改变。不论是十七世纪，还是今天的证券市场，或是著名的华尔街，甚至某个小国家的小小证券交易所，反应始终还是一样的。

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ㄧ个投机者的告白9.「逆向」是成功的要素

只有少数人能投机成功；
关键在与众不同，
并相信自己：「我知道，其他人都是傻瓜。」                                   


在证券交易的轮回过程中，投资者要怎么做才能成功？显然，您必须是为固执的投资者，而且必须逆向操作。在行情下跌的过热阶段（B3），您应该买进，即使价格继续下跌，也不必害怕。因为，就像老投机家在布达佩斯粮食交易所说的：「小麦跌时，没有买小麦的人，小麦涨时，没有小麦。」在上涨的第一阶段（A1），您应该继续买进，因为这时已经越过了最低点。在第二阶段（A2），您应该只作观众，被动地随着行情波动，在精神上做好准备，在第三阶段（A3），即普遍亢奋时退出市场。
全部的技巧，就在于判断市场是处在哪个阶段。经验丰富的投资者凭着敏锐的观察力，可以感觉到市场处在哪个阶段，虽然他并不能每次都用言语表达出来。但正如没有完美无缺的投机一样，并没有这方面的教科书，也不存在大家可以盲目利用的方法。因为假如真是这么简单，那么每个人都可以在证券交易所里讨生活了。只有借长期累积的经验，才能让人具备敏锐的观察力。即使最狡猾的投机人士也会出错，有时为了累积办别超买或超卖的征兆、提示和某些信号所需的经验，他甚至必须出错。
在出现不利消息时，市场并没有下跌，就是市场出现超卖，行情已接近最低点的征兆。这时股票已掌握在固执的投资者手中，他们对不利消息不感兴趣。他们有自己的想法，相信会出现更好的时机，他们手中的股票都已付清，遂有耐心等待更有利的消息。相反地​​，市场对有利消息不再有反应，就是超买和行情暂时处在最高点的信号。在这种情况下，犹豫的投资者手里抓满股票，尽管有利多消息，他们也无法买进股票。固执的投资者虽然有现金，但在这样的行情下却不想买进。

如果行情下跌时，某一段时间里成交量很大，这表示有大量股票从犹豫的投资者手里，转移到固执的投资者手里。甚至可能发展成犹豫的投资者卖光了所有股票，这时股票正躺在固执的投资者的保险柜里。直到后来，指数上涨时，这些股票才会从保险柜里露出来。

如果成交量增加，行情仍然继续下跌时，就是已经接近下一次上涨起点的信号。但多数情况下，指数此时处在不合理的低点，这种局面应归咎于大众的歇斯底里和股票持有人的普遍抛售。这是行情过度下跌中的第三阶段（B3），在这个阶段，犹豫的投资者把所有的股票卖掉，甚至包括原来留下来最好的、最抗跌的股票。但当成交量小，且指数还继续下跌时，就表示市场前景堪虑。因为在这种情况下，股票还掌握在犹豫的投资者手里，他们还在等市场恢复元气，不过如果行情继续下跌，他们会突然恐惧起来，而把所有股票低价卖掉。
我不同意一般所谓成交量小时，行情下滑并不重要的看法。赞同这种观点的人会说，大众在这种情况下并没有抛售股票。但是这没有说明任何问题，重要的是，股票还掌握在犹豫的投资者手里，他们今天没有卖掉股票，并不表示他们不会在明天、一个星期后，或一个月后，把所有的股票卖掉。相反地，当成交量愈来愈大，股票还不断看涨时，也是前景堪虑。因为成交量愈大，表示股票市场愈容易受伤，因为这时证券市场刚好进入上涨的第三阶段（A3）。

我也反对大家对成交量大时，即有利指数上涨的看法。大家认为，大众在这种情况下购买股票是好现象。确实如此，但这只是就他们购买股票的这一天而言。我的意思是，那些犹豫的投资者买股票，真的是好现象吗？他们下个星期也会买股票吗？难道这些股票不会在下个月重新出现市场？犹豫的投资者不具有立刻把股票脱手的危险吗？反之，当成交量小时，如果指数看涨，这种情形就非常有利，因为股票还一直掌握在固执的投资者手里，并没有转移到犹豫的投资者手中，所以指数肯定还会继续看涨，也会吸引犹豫的投资者，而固执的投资者就等着把股票卖给犹豫的投资者。

普遍一致最明确的讯息，就是当媒体的气氛非常乐观时，那些不久前还不懂股票的人，就会对证券市场产生兴趣。当市场处于牛市第三阶段（A3）结束时，最后一批的悲观者就会转而加入乐观者的行列。当媒体气氛非常负面时，最后的乐观者变成悲观者，这时市场就处在熊市第三阶段（B3）结束处。在这个阶段，利多消息不受重视，情绪悲观的人占上风，这时投机人士必须进场。

勇于与众不同。当同事、朋友、媒体和专家都建议卖掉股票时，采取和这些看法相反的作法，是非常困难的事，尤其对没有经验的投资者而言，更难。连那些懂得这个理论并想遵守的人，也在大众心理压力下，在最后一刻改变自己的看法，说服自己：「虽然从理论上讲，我现在必须进场，但这次形势不一样。」直到后来情势明朗，即使是这一次，逆向的处理方法仍是最好的方法。大家必须训练有素、冷静，有时甚至必须玩世不恭，不理会大众的歇斯底里，这是成功的前提条件。因此在证券交易所，只有少数人能投机成功，所以投资者必须勇敢、全力以赴、明智，甚至表现的自负些。勇敢对自己说：「我知道，其他人都是傻瓜。」

即使投资者能做到不理会大众的不安情绪，在指数过度下跌时买进股票，然而这才是考验的开始。之后，他还必须有强悍的神经，坚持保留股票，即使行情继续下跌。而这也就存在因损失严重而精疲力竭、失去理智的巨大风险。即使克服了这种障碍，市场开始上涨，投机者还要面对回跌的情形，在指数持续上涨过程中，行情回跌总是一再重复出现。如果不明白这种发展过程，就必须重新评估情势。如果诊断表示只是暂时性的干扰，就要立场坚定，不气馁。投机者必须时刻准备对自己的想法和计画进行深刻反省。如果完全相信自己的某个想法，就必须坚持到底，然而当情况从根本上转变，意识到坐在危船上时就必须尽快脱身。

下个考验则是在上涨的第三阶段（A3），投机者当然可以在这阶段开始时，即乐观态度逐渐取得优势时，马上退出市场。遗憾的是，那样就会错过丰厚的利润，因为指数是在第三阶段才急遽上涨的。如果货币因素始终有利，第三阶段可能持续很长时间。犹豫的投资者虽然已经投资，但货币供给额持续扩大，使市场继续得到资金补给，他仍然可以加码买进。

这时，投机者不仅要聪明，更要有足够的见识，在市场普遍亢奋阶段，如果货币因素突然转成负面，即使大势仍然看好，投机者也必须马上退出市场，绝不可受到乐观的数字和预测的影响，因为乐观态度很可能在二十四小时内转成悲观态度。投机者必须像男人从坏名声的房子里溜出去一样，从后面的小门离开市场，才不致让任何人看到他，如果不这样，很可能会受别人乐观情绪的感染，重新卷入市场。在日常生活中，各种讯息像潮水般袭来，只有训练有素、性格坚定的投资者才能不受影响，刚踏入证券市场丛林的人，就无可避免会被卷进去。

放空投机的人就像先出售还没有猎杀到熊毛皮的猎人，他也可能打不中，所以必须以更高价格向其他猎人买，才能履行先前的交易，而这也正是放空投机的风险所在。理论上讲，如果投机人士认为行情看涨，就可以做买进投机；如果认为行情看跌，就可以做放空投机，但只有少数人能交替的从事两种投机。放空投机的人士胜利了，当然也包括我，每天晚上，我都作结算，算清获利，我赚了很多钱，是建立在别人的损失和痛苦上的钱。我陶醉于成功气氛，不是金钱，而是我的预测被证实了。

证券市场上什么事都可能发生，甚至可以说，这是完全合乎逻辑的。每个人都自以为掌握了最重要的讯息，炫耀自己每次交易都赚到钱，他的顾客总能得到最好的咨询，他知道万无一失的方法。大家简直要相信，这里的人都是天才和预言家，因为所有人都自鸣得意，大谈自己的经验和成就，每说两句话，就重复地说：「我早就对您说过了。 」直到今天，仍是这个样子，如果一位新人到证券交易所，会被这种气氛弄得头晕目眩。

世界所有的证券市场，牛和熊都互相挑衅对抗，经常用非常野蛮的方法进行争斗。争斗使他们力量倍增，牛试图把熊打倒在地，而熊则等待在有利时机以强有力的熊掌给牛致命一击。就像站在法兰克福证券交易所前的广场一样，牛和熊这两个互相敌视的兄弟面对面站在一起，他们想战胜对方。放空投机人士早已被视为是精神上的一种堕落，几乎违背常理，向往痛苦，这里说的痛苦是别人的痛苦。

匈牙利著名作家法蓝兹．莫纳（Franz Molnar）对证券交易所根本一无所知，但他却曾经非常贴切地为放空投机人士下了一个定义：「一个为自己挖墓，却让别人掉进去的人。」这具机智的话，只有精力充沛的职业投机家才能理解。

牛和熊彼此并不喜欢对方，也不存在令他们俩看法一致的经济或政治事件。这两种人的世界观截然不同，因此只有少数人得以在这两个阵营间转换。少数人是经过深思熟虑而决定作买进或放空投机人士，大部分人则受其心理因素支配。放空投机人士是典型的悲观主义者，买进投机人士则是乐观主义者。一个人总是看到某个讯息中不好的一面，另一个人总是看到讯息中好的一面。追根究柢，放空投机人士令人惋惜，而乐观主义者即使口袋里只有两枚硬币，也仍然是个王者。悲观主义者只是无足轻重的人，即使他的保险柜里装满了钱。

我建议新手一定要做买进投机人士，而不是放空投机人士。虽然行情下跌有个好处，行情下跌出现得比较快，而行情上涨却总是沿着恐惧的墙边向上爬，但只有经验非常丰富的投机人士才能够预测下跌行情的起点。不过有一点绝对可以说明，买进投机人士的机会更佳，一种股票最后可能上涨百分之一千，或什至百分之一万，但最多只能下跌百分之百。