交易之行为金融

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市场价格的波动是由交易员们的交易“行为”所推动。行为金融学正是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中，它从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。这一研究视角通过分析金融市场主体在市场行为中的偏差和反常，来寻求不同市场主体在不同环境下的经营理念及决策行为特征，力求建立一种能正确反映市场主体实际决策行为和市场运行状况的描述性模型。

        行为金融范畴下技术指标的发展


        最初的市场交易阶段中并没有所谓的技术指标。在面对同一个交易价格时，究竟什么是导致交易者买入卖出的决策？归根结底是人的心理认知。


        比如，当前价格跌了50%，大家认为超跌，就有心理冲动去买入；当前价格涨一倍或两倍，大家认为涨幅过大，就有心理冲动卖出。所有的交易都是基于交易者的心理认知程度。


        随着时间的推移，一些专业交易员通过对历史交易行为的总结归纳，得出了一些较为共性的交易行为指标。经典的“黄金分割指标”便为其中之一，“0、0.382、0.5、0.618、1”，这5个神奇数字代表了大多数交易员的共性交易行为。在这5个比例价格处，会产生共性的支撑或压力行为。著名的美国期货投资大师江恩同样发现了0.5、0.68和1的比例价格的共性交易行为，从而判断这些位置对价格运动趋势构成强大的支持或阻力。


        伴随着对市场价格波动研究的深入，各类不同的交易指标得到了空前的发展，例如蒂纳波利指标、布林通道指标、威廉指标、抛物线指标等。在这一阶段，指标的理论知识已经成为公众化信息被专业交易者广为接纳。专业交易者通过构建不同指标的交易系统来从市场获取稳定收益。


        例如均线系统交易者，当价格在上行通道中，回调至5日或10日均线价格时，短线交易者就会积极介入买多，价格就相应会上涨；而当价格回调至60日均线价格时，中线交易者就会积极介入买多，这时，价格同样会出现上涨；当价格调整至240日均线时，长线交易者就会积极介入买多，促使价格出现上涨；相反，当价格跌破以上所谈及的均线价格时，各类专业交易者会及时出现止损交易行为，从而导致价格下跌。以上价格的相对波动同样是基于交易者对于价格相对位置的心理认知所导致，是基于交易员专业背景知识所产生的交易行为。


        所以无论什么市场，只要有人参与，只要是理性的交易行为（基于自我的判断为了盈利的目的），而非无序的交易行为，那都是心理认知所推动的行为。在西方，此类研究广泛运用于各种资本市场并得到了较好的效果。


        期货市场的心理博弈行为


        期货市场最大的特征就在于一个“变”字。时间是最重要的变量，伴随着时间的变化，行情在变，由上升到下降，由下降到上升；成交量在变，由小到大，由大到小；交易主体在变，老的交易员在不断消失，新人在不断进入；交易心态在变，由欣喜到失落，由失落到欣喜；唯一不变的，是交易目标——盈利。只要仍然存活，在市场中拼搏，剩下的就只是这个目标。投机者如此，即使那些非投机的套保企业也如此，他们同样是为了锁定现货的利润而参与市场。最终目的一致，无非所体现的获利形式不同而已。


        那么，如何盈利？这成为困扰众多交易员的难题，也是期货市场众多参与者最为热议的话题之一。综合所有成功交易员的交易心得，我们发现，每个交易员的交易模式并不完全相同，甚至可说截然不同，但有一点是共通的，就是交易心态。


        目前国内期货市场较为主流的行情分析模式主要分为技术分析流派，基本面分析流派和技术、基本面相结合的流派；而交易层面则分为主观交易、程序化交易和半主观半程序化交易。至于大家所争论的究竟哪个更为优，笔者认为意义并不大，而应辩证看待。笔者将分别从期货市场的总体交易特征和微观交易心理特征来描述。


        另一重要特征，即期货市场是个“零和”市场，如果加入交易成本，就是一个“负和”市场。在这个市场中，有盈利的一方就必定有亏损的一方。从整体来看，无非是内部资金的转移、再分配过程。从内部微观来看，各个交易主体各尽所能，努力成为资金的转入方。由于“变”和“零和”的两个特征，适用于所有交易市场的“七二一定律”在期货市场就特别明显，那就是70%的交易者亏损，20%的交易者持平，10%的交易者盈利，而这10%的盈利者的变动也更为频繁。


        市场是由众多参与者所构成，行情的波动也由众多交易者所推动，从微观来研究交易员的交易行为，对我们了解行情波动的整体运行显得格外重要。


        中国期货市场的行为金融分析


        在中国，期货市场并不属于有效市场，信息不对称、交易主体不对称以及投机性，使得交易的博弈显得格外激烈。从大的心理层面来看，当期货价格低于现货成本，产业资本很少介入进行套保，从而完全是投机资金的博弈；当期货价格一旦高于现货成本，对产业资本来说就容易介入套保，从而不利于投机资金的炒作。当然，这并不是绝对的，期货市场也曾出现产业套保资本被投机资金逼仓的情形。


        回顾各期货品种的历史行情，不同期货品种的行情并不完全相同。从资金规模对价格行情的影响层面来划分，可以分为资金操控型、期现操纵型以及完全竞争型。


        资金操控型的期货品种，其价格走势背后往往闪现着主力大资金的迹象，此类资金往往没有到期交割的目的，完全只是投机，通过与其他众多小资金的市场博弈，进而实现盈利的最终目标。此类期货品种的价格走势较为随意，一般小资金的参与获利难度较大，传统的行情分析模式效果较差。在主力机构介入后，吸引到一定的对手盘，通过资金优势操纵价格沿着有利于自己持仓的方向运行，最终逼迫其对手盘止损，砍仓或者爆仓（逼仓），从而实现自己的获利目的。


        整个价格波动的过程，其实就是一个主力与非主力交易决策的心理博弈过程。小资金希望能搭顺风车顺势获利，而主力资金则希望通过特定价格走势来吸引足够的小资金作为自己的对手盘，后期当价格沿着有利于主力资金的走势运行时，对手盘资金则面临着止损砍仓或爆仓的交易抉择，只有亏损的对手盘资金和获利的主力资金完成最终的平仓交易，才能实现真正的盈亏资金的账户转移。


        此类高度控盘的交易模式更多地出现在早期并不完善的期货市场，随着限制交易、限仓等风控制度出台，控盘模式的交易更趋于隐蔽化。但交易背后的心理博弈过程却不会改变。


        PTA期货合约是一个典型案例。此期货合约的主力资金主要是江浙两地资金在操作。由于主力机构较为集中，其价格走势非常具有趋势性，从2008年底最低点4482元/吨到2011年初最高点12396元/吨，然后又下跌到目前的6500元/吨附近，其间任何的反方向持仓对于小资金来说都极其致命。


        期现操纵型的期货品种，往往具有信息不对称的特征。主力资金通常对现货的供给和需求具有准确的信息优势，该类资金主要以产业资本为主，凭借其信息优势和较大的资金实力，发起基本面为主导的行情走势。由于预期对手盘无法在未来的交割期内顺利履约，通过对期货合约的价格操纵，实现对对手盘持仓的围困阻截。


        较为经典的案例之一是菜粕期货合约。2013年8月，郑州商品交易所菜粕期货上涨所向披靡，近月合约的逼仓持续上演。由于正处水产养殖旺季，菜粕市场供应偏紧，现货价格加速飙升。而期货市场空头无一注册仓单，无法选择交割履约的预期让多头有恃无恐，空头不仅受到持仓浮动亏损的影响，还受到保证金逐日提高的侵袭，如此双重的负面影响令空头处于极其不利的地位。


        主力多头资金在菜粕期货、现货市场上同时发力，一手控制现货市场，一手进行期货逼仓。菜粕RM1309合约从5月份的均价2350元/吨起步开始上涨，到8月最高价3270元/吨，多单可获利920元/吨，一手多单可获利9200元，而一手多单在建仓时按10%保证金比率计算只需2350元，资金获利幅度可高达390%。接近四倍的暴利机会令主力多头资金采用更多的手段来围堵菜粕对手盘，以将获利资金真正地转入自己的账户。这次成功的期现操纵逼仓行情，充分地反映了多空博弈的心理过程。


        完全竞争型的期货品种，其价格波动的背后会有不同机构身影，且机构间的资金规模都较接近，单一机构行为无法完全影响价格的真正走势。各个机构，以及其他参与主体都凭借各自对市场价格走势的认知去参与交易。此时，各交易参与主体就构成了市场的博弈群体。这时，价格波动的形成取决于不同机构交易决策的集合效应。当众多机构的交易决策趋于一致性，价格波动就呈现趋势性走势；当不同机构间的交易决策具有较大分歧，那么价格走势偏向于震荡走势。在完全竞争型的价格走势下，传统的行情分析模式较为有效，因为这也会是其他大众机构所普遍采用的分析模式。


        股指期货就是一个较为经典的案例。在股指期货的交易主体中，有很多的机构，单一的机构并无法完全操纵价格的完全走势。无论是技术分析也好，还是基本面分析也好，无论是主观交易还是程序化交易，都有大量在股指期货交易中获得成功的案例。


        交易系统管理与交易心态管理


        “变”，决定了交易环境的结构化特征，任何分析模式或交易模式，都存在其适用环境的假设前提条件，当交易环境的市场条件与假设前提条件趋于一致时，相关的分析模式或交易模式就有较好的适用性；反之，其适用性就会受到较大限制。


        成功的交易员的成功并非一朝一夕，而是建立于之前无数“失败”的基础上。他们的成熟经过长时间的市场磨炼，逐渐去适应不同交易环境下的市场价格波动。市场永远不会简单重复，任何交易员面对的交易环境也不可能是简单的历史重演。成熟交易员的成功就在于能够较好地调整其交易策略，“以动制动”，从而去适应市场变化。


        首先，成熟的交易员都拥有一套适合自己的完整交易系统。这个交易系统不是简单的行情分析和交易，而是由市场结构分析、基本面分析或行情分析、资金管理、交易决策、离场决策（止盈止损）等构成的一整套系统。成功的交易系统在于拥有更及时、更全面地处理市场所出现的大部分信息并进行系统化的交易决策流程。专业的机构投资者会以团队的形式进行流程化系统管理，而相当部分成熟的个人投资者虽然没有去模块化这个流程，但也严格按照这个流程处理。


        其次，成功的交易员一定有严格的资金管理体系。期货交易的高杠杆决定了其高风险的特性，作为交易系统环节之一的资金管理就显得尤为重要。目前市场的主流观点已把资金管理列为成功交易的三大重要原则之一，排名第二。由于资金管理方式并没有唯一性，有些交易者偏好轻仓交易，有些偏好重仓交易，每种交易者都有成功的案例，无非所配对的交易策略不同而已。从笔者的角度，对于大部分交易员来说，轻仓交易为优先选择。存活的重要性要远远大于盈利本身，活着就有机会去探索，去成为10%中的一员。


        最后，游离于交易之外，却是交易过程中最为核心的部分——心态管理。它是交易的顶层管理，交易心态的变化会导致整个交易决策流程的改变，从而带来不必要的风险度，大概率地改变既有的结果。成熟交易员与普通交易员也许使用类似的分析模式，但是得到截然不同的结果，这很大部分是由于心态管理和资金管理出现偏差所导致的。


        比如，随着连续交易的成功或失败，普通交易员的自我膨胀心态或自我怀疑心态都会直接或间接地改变其既定的交易策略，从而改变整个交易决策系统，引发了预期外的风险并导致了失败的交易结果。而成熟的交易员能够保持稳定的心态，很少受到交易外的因素影响，按照既定的流程进行交易决策，这样就能保证整个交易的流程处在可控范围之内，实现大概率的预期内的结果。


        因此，从行为金融的角度看期货交易，结论就是，交易的成功并不在于用什么特定的方法或交易模式，而是更多地在于交易员本身的心态控制，对于市场的认知程度和应变决策交易系统。正所谓，会分析不代表会交易，会交易不代表会成功，成功是属于那些有着良好的心态、严格的资金管理和完善的交易体系的成熟交易者。大多数交易员也许都非常明白这个心态管理，但就是无法很好管控自己的心态，这更多还在于交易经验的缺失。经验较少的交易员往往无法很好地来控制自己的心态，容易犯错；而经验丰富的交易员往往都经历了一定的失败，就会真正地理解心态控制的含义，从控制风险入手实现自我的提升。