一代外汇投机巨人——乔治索罗斯George Soros

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量子基金为什么能成为大牛逼货？
　　纽约华尔街流传一个趣闻，说是在美国总统雕像山的对面，另有一座山，此山将会有两座雕像，一座给巴菲特，而另一座是给你的，多年激励的故事呀。

但另一个人可能永远不会是你了，因为除了巴老，另一个人的雕像很明显群众心中已有人选，那就是量子基金的创始人——乔治索罗斯George Soros。
什么？你不同意？ 那你敢和世界上最牛逼的投资基金硬刚嘛？

　乔治索罗斯George Soros曾经说：事实上，我必须承认我算得上；但是，我能保持这种地位多久，就是另一个问题了。

　有人问乔治索罗斯George Soros，你在投资管理上，没有过去那么活跃了，对吗？

　答：这就是我有机会保持地位的原因。


　　量子基金(Quantum Fund)是开天辟地以来最成功的投资实体，要是股利能够再投资的话，在一九六九年投资一千美元，今天的价值会远超过两百万美元，量子基金为什么这么杰出？除了你的投资技巧之外，还有别的因素吗？基金的结构有什么特殊之处，才使它这么成功？

　　有，量子基金的结构相当罕见，因为我们利用融资，安排量子基金利用比较大的趋势，我们把这一点叫做“宏观投资”，然后在这些比较大的趋势里，我们也挑选股票和类股，所以我们在很多不同的层面上操作。我认为，如果你把一般投资组合像名称所显示的一样，看成是扁平或二度空间的东西，最容易了解这一点。我们的投资组合比较像建筑物，有结构，有融资，我们用我们的股本做为基础，建立一个三度空间的结构，由基本持股的质押价值来支撑。

　　我不知道这样有没有说清楚，这样说吧，我们用自己的钱买股票，我们付5%的现金，另外5%的资金用借的；如果用债券做抵押，可以借更多钱，我们用一千美元，至少可以买进价值五万美元的长期债券；我们也放空股票或债券，我们借来自己并不拥有的证券卖出，希望后来用比较低廉的价格买回来；我们也操作外汇或指数期货的部位(Position)——多空都有；不同的部位互相强化，创造出这个由风险和获利机会组成的立体结构。通常两天——一个上涨日和一个下跌日——就足以告诉我们这个基金的状况。

　　因此你的基金和一般的投资组合有多重差异：第一，你利用融资，第二是你投资很多不同的资产类别，你投资在外汇和其他金融资产上；第三，你在这些不同的资产类别上多空都做，这样说对吗？

　　对。

　　你认为你的各种投资，让你的投资组合具有某种程度的风险，足以反映你所谓的“宏观”看法吗？

　　对。

　　衍生性金融商品也担任一部分角色，对吗？

　　比大家想象的少，我们的确应用指数期货，有时候是为了避险，有时候是为了在多方或空方得到市场部位，我们不常用选择权，因为我们不知道如何让选择权和我们愿意承担的风险程度搭配。你购买选择权时，是支付高额的益价给供融资的专家，但我们可以用证券质押创造成本比较低廉。我们承认实际承接股票，并且用股票质押借钱，比买选择权的风险高，但是，我们在处理实际的部位时，比处理选择权更能和我们的风险配合。你卖出选择权时，是因为承担风险而得到报酬，这样可能是有利可图的业务，但是和融资性投资组合的潜在风险不能搭配，因此我们很少买卖选择权，选择权根本不符合我们的三度空间结构——倒有点像突出窗户的棍棒，有让建筑物摇晃的危险，这就是我们相当少用选择权的原因。

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反身性理论

　　我们谈谈你用在投资上的理论架构。你在《金融炼金术》里第一次写出这一点，你指出这本书在你的思想中是一大突破，为什么这本书对你这么重要呢？

　　这是我一生的力作，我人倒下去后，哲学就是我人生中最重要的部分。

　　不过让每一个人困惑的，正好就是你的哲学，为什么会这样？

　　我的主要理念是，我们对所处世界的理解注定天生就不完全，我们对于作成决定所需要了解的状况，其实是受这些决定影响。在参与其事者的期望和事件的实际结果之间，天生就有一种歧异。有的时候歧异小到可以不理会。但是有时候歧异太大，就会成为决定事件过程的重要因素。这一点不是很容易沟通的理念。

　　我可以把主要理念用几个字摘要说明——事实上，就是不完全理解(Imperfect understanding)。但是这个说法不足以传达全部的理念，因为我说的不完全仅和我们的理解有关，也和我们所参与。设法了解的实际情况有关。实际情况受我们的了解所影响，它是一个移 动的目标。

　　一方面，实际情况反映人的思想→这是认知功能；另一方面，人做出影响实际情况的决定，这些决定并非根据实际情况做成，而是根据人对实际情况的解释做成——我把这一点叫做参与功能。两个功能从相反的方向作用，在某些情况下，彼此会互相干扰，两者间的互动以双向反射反馈机能的形态表现出来。

　　你为什么称之为反射？

　　你听过反身动词吗？主词和受词相同，这是法文的特点。反射这个字也和反映有关，但是不应该与非自主性混淆。

　　这些都写在《金融炼金术)里吧？

　　对我来说，《金融炼金术》是重要的突破，因为我设法陈述反射的理念，这个理念对我分析市场行为至为重要。但是，我的陈述并不完美，这本书一开始并不是非常成功，很少人知道我想说什么，我没有得到我想要的知性反馈。然而仍然有一些令人满意的意外，例如和朱肯米勒认识，他读这本书后来找我，保罗·琼斯(PaulTudor jones)也是一个例子，他坚持任何想替他工作的人必须先读通这本书，少数人似乎弄懂了我的理念。

　　现在我变成公众人物，这本书开始被人认真看待，我开始得到一些有价值的反馈，从而显示我所陈述的理论有一些弱点。我现在承认我在某些字词的使用上相当不精确，甚至连“反射”　这个名词也是一样，我用它描述包括有思考能力的参与者参与其间的事件结构，也用它描述双向反馈机能破坏事件过程和参与者的认知，以致造成不均衡的特殊状况。

　　前面一种是看待事情的方法，是具有普遍正确性的一般理论。第二种是指会间歇发生的现象，但是这种现象发生时，就会创造历史。

　　我们先探讨你的反射一般理论。

　　基本上，它和有思考能力的参与者角色有关，也和他的思想以及所参与事件的关系有关，因为他要设法了解自己身在其中，做为演员的状况。传统上我们认为，了解基本上是被动的角色，参与是积极主动的角色，事实上两个角色彼此干扰，使参与者不可能根据纯粹或完全的知识，做出任何决定。古典经济理论假设市场参与者根据完全的知识行动，这个假设是错误的，参与者的认知影响他们所参与的市场，但是，市场行为也影响参与者的思考。在这种情形下要分析市场行为，和在“完全的知识”的假设正确的情况相比较，分析工作难多了。

　　经济理论必须从根本上来重新考虑，在经济过程中，有一个不确定因素，大致上从来没有人钻研过。和自然科学相比没有一种社会科学能够产生确定的结果，经济学也不例外。对于思考在塑造事件上扮演的角色，我们必须改采截然不同的看法。

　　我们习于认为事件由一系列的事实构成，也就是在一组事件之后会出现另一组事件，形成永不中止的锁链。在具有思考能力的参与者参与其间的状况里，锁链并不是由直接一系列的事实连接在一起的。

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嘉盛jiasheng 发表于 2019-7-13 17:21
反身性理论　　我们谈谈你用在投资上的理论架构。你在《金融炼金术》里第一次写出这一点，你指出这本书在你 ...

反身性理论的核心理念

　　在设法了解有思考能力的参与者角色时，我们必须了解什么？

　　我们必须了解的第一件事，是参与者不能够把思考局限于事实，他们必须考虑包括自己在内的所有参与者的思想，这样就带来一种不确定的因素，因为参与者的思想不等于事实，却在塑造事实方面担任一种角色，参与者的认知和事情的实际状态之间几乎总是有差距，在参与者的意愿和实际结果方面总是有差别，这种差别是了解历史过程的关键，更是了解金融市场动力的关键。在我看来，误解和错误在人类事物上扮演的角色，和生物学中突变所扮演的角色等量齐观。

　　这就是我的核心理念，这点当然有很多的影响，对别人来说可能不重要，对我却至关紧要，我的一切事情都是以这一点为根本，而且我注意到我对事件的看法，在很多方面和流行的看法大不相同。流行的看法说金融市场处在均衡状态，有时候当然会出现异常，因为市场并不是完美的，而是具有随机漫步的性质，通常会随其他的随机事件改变。这种看法是根据牛顿物理学而错误类推出来的。

　　我的看法截然不同，我认为歧异状态天生就潜藏在我们的不完全理解中，金融市场有个特性，就是参与者的认知和事情的实际状态之间有差别，有时这种差别可以忽略，有的时候，如果不考虑这点，就不能了解事件的过程。

　　你可以举一些例子吗？

　　歧异状态通常以盛衰程序(boom bust sequences)出现，但并非总是如此，盛衰过程不很均衡：它先慢慢加速，然后在灾难性的趋势反转中到达顶峰。我在《金融炼金术》中，讨论过很多个例子，包括六十年代的集团企业热潮。不动产投资信托业典型的例子，以及七十年代兴起的国际借贷热潮，在一九八二年的墨西哥危机时到达巅峰等等都是。我发展出有关自由浮动汇率制度的理论，这种制度也有走向极端的倾向，但是这种极端通常还是均衡。我探讨过一些比较不纯粹的歧异案例，像八十年代的融资兼并热潮，所有这些案例中，流行的偏见和流行的趋势之间，都有反射性的互动。重点是，从某方面来说，其实这些歧异的案例都是例外，任何事件序列的反射性互动，都有很长一段期间相当不明显。

　　我在《金融炼金术》中没有把这一点说得很清楚，我用同样的字眼——反射——来描述双向互动，也描述造成这种互动的事件结构。我现在仍然这样做，但是我希望说明一点，就是反射性互动只偶尔出现，而反射性结构是永久性的。在你可能认为是正常的状况中，思考和实际状况的差异并不很大，而且通常有一些力量会把它们拉近一些。原因之一是大家可以从经验中学习；原因之二是大家实际上可以根据自己的愿望，改变和塑造社会状况。这就是我所谓的近平均衡状态。

　　但是，在某些状况下，大家的思想和事情的实际状态差距很大，又没有拉近的可能，我把这种情形称为远离均衡的状态。远离均衡的状态分为两类：一种是动态不均衡，在这种情形下，流行的偏见和流行趋势彼此会互相加强，直到差距太大，造成灾难性的崩溃为止；另一种是静态不均衡，不过这种情形在金融市场中很少发现，特征是十分僵化的独断思考模式，以及十分僵化的社会状态，这两种情形都不会改变，教条和现实状况差距很大。事实上，在实际状况改变时，不管改变的速度多么缓慢，如果教条不做调整来适应这些改变的话，思想和实际状况的差异就越来越大。

　　静态不均衡的情形可以持续非常久，举一个我们熟悉的例子，就像苏联的状况一样。相形之下，苏维埃制度崩溃，可以视为动态不均衡的例子。我们可以把动态和静态不均衡视为两个极端，两者之间的近乎均衡状态视为中道。我喜欢把事物的这三种状态比作自然界中水的三态：液态、固态或气态。事物的三种状态。性质很不相同，水在三态中的行为也很不一样。同样的道理适用在有思考能力的参与者身上，在我们认为“可能是正常”的状态下，我所谓的双向反射回馈机能不很重要，可以忽略；但在接近或到达远离均衡的状态时，反射变成很重要，我们会看到盛衰程序。

　　你如何划分近乎均衡和远离均衡两种状态呢？

　　界线很模糊，几乎随时都有很多力量在运作，带领我们进入远离均衡的状态，这些力量受到反作用力的抵抗；通常促使回复原状的反作用力会占上风，但是，偶尔反作用力会失效，那就是我们看到制度兴替或革命的时候。我对这种情况特别有兴趣，但是，如果我告诉你，我有一个发展很完全的理论，可以解释和预测这些情况，我就是在说谎，我仍然处在探索阶段。我在金融市场上的表现，比处理一般的历史高明，因为金融市场提供一个界线比较清楚的空间，而且资料都经过量化，可以公开取得。

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外汇投资得失

　　所以你对量子基金集团当时的融资水准，也尽了一些责任，但是，放空英镑的原始构想是他提出的吗？

　　对，他和我商量过，不过是他做的决定。

　　如果说没有你的鼓励，他绝对不会融资到量子基金当时那种程度，这样说还算公道吧？你没有压迫他尽量举债吗？

　　我建议他放手去做，没有我，他也可能这样做。实际上，我们用的融资并没有这么大，因为我们只拿我们的股本去冒险，或许比股本多一些，在那种情况下，我们可以冒我们的股本好多倍的风险。

　　这是你最大的成就之一，过去几年来，你的基金在外汇的方向上，也做了若干结果并没有那么好的错误判断，在这些决策上，你担任什么角色？

　　和在英镑上的决策完全相同，一九九四年，我们在日元上犯了错误，但是我们的损失程度被过度夸大了，外面传说我们损失十亿美元，这个数字不对，我们在一九九四年二月损失六亿美元，可是在当年年底就补赚回来。毫无疑问的，我们在那一年的大部分时间里步调错误，我是这种思考过程中的一部分，因此我应该负的责任和在英镑上完全一样，我在判定我们在什么地方出错这件事上，也扮演了一个角色，我们专注在逐步开展的美国和日本贸易争执上，在同一个时间里，我们没有体认到日元强势有更根本的原因。

　　你在纽约的时间不像过去那么多，你主要是在东欧，从事你的基金会的活动，对吗？

　　不再是这样了，我待在东欧的时间比过去五年都少。

　　你在外面时，和纽约办公室的联络有多频繁？

　　电话线路够好时，我每天和办公室联络。

　　你和朱肯米勒通话吗？

　　对，也和其他人谈话。

　　他寻求你的建议吗？你指引他某些方向吗？还是你们的谈话大部分是问题的对答？

　　他负责管理量子基金，我完全不规定他什么，四十岁的朱肯米勒在很多方面，比我在他这个年纪时高明。

　　这是量子基金继续成就斐然的原因吗？

　　只是部分原因，朱肯米勒是个很公允，心胸开阔的人，所以他能够吸引素质高的人才来公司。量子基金的名声也提高了，在英镑事件之后尤其如此，我们一直能够吸引最好的年轻人加入公司，所以我们现在拥有极有深度的经营阶层，这是我们过去从来没有过的。

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量子基金诞生 双雄珠联璧合

　　你是如何设立这个基金的？

　　双鹰基金的股东可以决定是跟我，还是要继续留在安贺暨布莱公司，我们的分手很友善，一直到今天，安贺暨布莱公司还是我的交割经纪商和主要保管商。

　　量子基金创立时资本额多少？

　　它的前身是双鹰基金，一九六九年创立时，资本额四百万美元，一九七三年改名为索罗斯基金，资本额约一千二百万美元。

　　这一千二百万美元当中，有多少是你自己的钱？

　　当时很少，管理团队可以获得利润的20%，我有一位资金合伙人吉姆·罗杰斯(Jim Rogers)，我们持续把应得的利润投资在基金里，并且像所有其他的股东一样，获得同样的投资报酬率，加上我们每年得到利润的20%，因此长期下来，我们在基金里的持股持续提高。

　　罗杰斯现在以《投资骑士》(Invetment Biker，译注：罗杰斯和女友邰碧莎骑BMW摩托环绕世界后，写了一本书叫《投资骑士》)闻名，也是CNBC的分析师。你在哪里认识他的？

　　他原来在华尔街一家小公司当分析师，然后来安贺暨布莱公司，和我在一起，当时只有我们两个人合力奋斗。罗杰斯是杰出的分析师，而且特别勤劳，一个人做六个人的工作，同时他了解并且赞同我的理念架构和投资哲学，所以我们协商的情形非常良好。我们的合伙关系成就斐然，我们不断地成长，但也因而产生一些问题，因为罗杰斯不希望再增加员工，他喜爱我们的合伙关系，不希望外人加入。我对他施压，要求扩大管理团队，以便配合我们日渐扩大的规模，罗杰斯抗拒这种做法，但我们还是聘请了一些储训人员，由罗杰斯从头开始训练，因为我们当时的理念是不要与华尔街发生任何关系，我们认为任何人有了华尔街经纪商的背景后，就遭到蹂躏，再也无法补救了。

　　你们认为华尔街有什么地方错得这么离谱？

　　我们的出发点都假设市场经常是错误的，实际上，我和罗杰斯最大的差别，是他认为流行的观点总是错误的，我却认为我们也可能错误。我们把华尔街的看法视为凡俗之见，因为我们不但希望与众不同，而且事实上我们也与众不同，带着凡俗之见加入的人，一定不能配合我们的操作。罗杰斯对这一点非常坚持，我没有那么固执，我愿意从华尔街聘请一些人，但是因为他的观念如此，因为他做所有的工作，我只好屈从他的意见。

　　如果他做所有的工作，你做什么？

　　我做所有的决定。

　　他只分析吗？不负责决策吗？

　　他从来没有负责过决策，也不容许他负责决策。

　　为什么？他不擅于做决定吗？

　　对。他精通分析，那就是我们之间的分工。

　　所以他会提构想给你，然后说：“你打算怎么做”？

　　有时候如此，也有的时候，我想出一些构想，他去做研究。我也做一些研究，在我们进入新的领域或出了问题时，尤其如此。一般说来，我们遵循先投资，再研究的原则。我负责投资，他负责研究。

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我是业余投资者

　　你目前承担的风险比基金规模小的时候高吗？

　　不，我要说我们现在承担的风险小多了，早年我们是尽其所能的融资。

　　这样说是什么意思？就一亿美元而言，你平均借多少钱？

　　这个数字没有意义，因为投资国库券一亿美元，风险因素和投资三十年期债券大不相同，我们设法把事情简化，我们没有真正或科学的方法衡量风险，操作衍生性金融商品的人有精密的风险计算方法，我们是业余人士，我们活在石器时代，我们故意这样做。

　　过去二十年，衡量投资组合风险的方法已有长足的进步，你为什么不用这些科学的计量统计方法呢？

　　因为我们不相信这些方法，这些方法通常是以效率市场理论为基础，这个理论和我的不完全理解及反射理论冲突，我认为这些方法百分之九十九的时候有效，百分之一的时候会失败，我尤较关心那百分之一。我发现有若干系统风险，不能简化在这些通常假定市场持续运作的假设里面，我对不持续特别有兴趣，而且我发现这些衡量方法对我毫无用处。但是我们的确会设法简化，而不是使事情复杂化。例如，我们处理利率部位的多寡时，把一切简化为等于三十年期债券，因此我们甚至把国库券视同三十年债券。而且我们愿意根据三个主轴把资本投资下去：我们有股票部位，有利率部位，还有外汇部位。我们的部位沿着每个主轴的正负100%之间变动，但是，其中一部分风险会彼此加强，因此，我们很不愿意在任何一个主轴上，拿百分之百的资本去冒险。偶尔，我们会有第四个主轴，因为我们有时候会承接商品部位。最近我们增加了第五个层面，我设立一个新基金，叫做“量子工业股权基金”，从事工业投资，实际上握有企业的全部或部分所有权，这个基金保留20%资产，从事和量子基金一样的总体投资，实际上，这20%足以为涵盖整个基金的宏观结构提供质押或购买力，其余就保留来做工业投资；然后，基金未应用的部分，也就是说保留做工业投资、但并未实际支用的钱，就暂时投资在量子集团的股票上。这是一个新观念，或许能够使资金的运用比量子基金本身更有效率。

　　显然融资对你的成功极为重要，如果你没有利用融资，那一亿美元会成长到多少？换句话说，这么多年来，量子基金的利润有多少是靠融资赚来的？

　　这是我无法回答的另一个问题，那样的话，量子基金会变成完全不同的东西，有很多部位是因为我们利用融资才有意义，如果不能利用融资，我们就不能做那些特定的投资，融资使我们得到的弹性，远比我们操作二度空间投资组合大多了，债券基金经理人如果预期利率会上升，可以把投资组合的到期日最多延长到十五年，他们认为利率会降低时，可以把平均到期日缩到很短。我们运作的自由度大多了，我们看空时，可以放空，看好时，可以做多，我们不必买到期日很长的东西，我们可以买到期日很短的东西，但是应用大量的融资。

　　这样比较有效吗？

　　可能比较有效，我可以给你一个最近的例子，一九九五年开年时，如果你像我们一样，看好利率不会再上升；也就是说，如果你相信美国联邦储备理事会(等于美国的中央银行)可能不再收缩银根，你在到期日短的东西上可以赚很多钱，在到期日久的东西上赚的钱很少，因为短期的东西比长期的东西表现好多了。

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没有特点就是我的特点　　

因为收益曲线改变了吗？

　　对，我们有时候从事所谓的“收益曲线交易”，也就是说，把到期日长和到期日短的东西彼此搭配，很多想控制风险的专家都这样做，但是，我们并不做太多收益曲线交易，因为我们通常对利率采取大方向的看法，在债券市场的哪一个端点操作，只是额外求其完美的问题，相形之下，很多专家不做别的事，只搭配不同的到期日进行交易。

　　有很多研究分析投资经理人的成功之道，认定资产配置至少决定投资组合绩效的80%，选股和其他因素大约只占20%。你对资产配置有什么看法？

　　没有。我认为你的话可能很正确，因为我们把大部分资金投在“宏观”投资里，宏观投资等于是三度空间的资产配置，这样做比较有效率，因为在二度空间的投资组合里，你只能在任何特定的投资观念中，投下一部分的股本，而我们配置在宏观投资观念上的资金，有时候可以超过我们资产的百分之百。

　　量子基金还有什么与众不同。有助于它成功的其他特点？

　　和其他基金经理人相比，我们和我们的投资人之间，有着不同的理解，我们是一种绩效基金，也就是说，我们的报酬主要是得自操作利润的一部分，而不是根据我们管理的资金金额而定。大多数基金经理人的目标，是尽可能吸引最多的资金，好好管理，以便投资人不致失望，离开。换句话说，他们尽量设法扩大基金的规模，因为他们的报酬是根据他们管理的资金总额而定。我们则设法尽量扩大量子基金的利润，因为我们可以从利润中分得一定的百分比。此外，量子基金的利润是依绝对值计算，而不是根据什么指数计算。

　　另外还有一个重大差异，我们自己有钱放在这个基金里，我是量子基金的大股东，因为我们把赚来的绩效奖金投资在基金里，基金存在越久，表现越成功，经理人拥有的股分比率越高。这表示我们和基金荣辱与共，股东和经理人的利益相同，因此我们和投资人之间有着不成文的谅解，亦即我们开车，他们是车上的乘客，我们的目的地相同，这个不成文约定的性质是伙伴关系，而不是信托责任；当然，我们也善尽我们的信托责任。

　　是什么特质使量子基金和其他基金不同？现在有很多基金模仿你们，但你们仍然是先驱。

　　没有一个基金和我们一模一样。现在有一大群基金叫做避险基金(hedge fund )，但是，“避险基金”这个名词其实涵盖范围很广的操作，我认为把所有的避险基金一视同仁是错误的。首先，有很多避险基金不运用宏观投资技巧，或是应用的方式和我们不同，而且有很多避险基金只应用宏观投资工具。并不投资特定股票。我们用三度空间的方法，在不同的层面上做决定，我们有宏观决定，这是我们基金所采取的立场，在这种宏观立场里，还有关于股票买卖和应用哪一种工具的决定。整体而言，如果我们可以用一种宏观工具执行一个宏观决定，我们就那样做，比较不愿意利用更多的特定投资工具。

　　你这样说是什么意思？

　　我举一个例子，假设有一个股票基金看好债券，这个基金可能买进公用事业股票。我们绝对不会这样做，我们可能购买公用事业股票，但是只有在对某些特定公用事业股特别有兴趣时，我们才会这样做，否则，我们会购买债券，因为这样会让我们取得比较直接的债券部位。

　　你提到有一大群宏观避险基金，量子基金有什么与其他宏观基金不同的特质？

　　这就是比较个人化的特质，是特定态度和风格发挥作用的部分了。

　　你如何描述你投资风格的特点？

　　我的特点就是没有特别的投资风格，说得正确一点，就是我设法改变我的风格去配合各种状况。回顾量子基金的历史，你就会发现这个基金改变过很多次特性：在头十年里，量子基金几乎从来没有应用过宏观投资工具；然后，宏观投资变成主流；但是，近来我们开始在工业资产上投资。我愿意用下面这个说法来说明：我不是根据一定的规则来操作，我寻找游戏规则里的变化。

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市场总是错误的　　

你说过，直觉在你的投资成就中占有重要的地位，所以我们就来谈谈直觉。你说你拿直觉当做一种投资工具，这是什么意思？

　　我根据假设运作，我把预期的系列事件形成一个命题，再拿我的命题和实际事件过程比较，这样可以让我得到一个标准，据以评估我的假设。这样做涉及若干直觉因素，但是，我不能确定直党的角色是否有这么重要，因为我也有一个理论架构，我寻找不均衡的状况，这种状况会发出促使我行动的信号，所以我其实是合并运用理论和本能做决定，你喜欢的话，可以把它叫做直觉。

　　一般说来，大家认为投资经理人同时拥有想象力和分析能力，如果你把所有的技巧分成这两类，你在哪一类上面特别强：想象力还是分析能力？

　　我认为我的分析能力相当不足，但是，我的确拥有很强的批判能力。我不是专业证券分析师，我宁可把自己叫做没有安全感的分析师。

　　这倒是令人好奇的说法，请问这是什么意思？

　　我承认自己可能犯错，这点使我觉得不安全，我的戒心使我保持警觉，总是准备改正我的错误。我在两个层面上这样做：在抽象的层面上，我把相信自己难免犯错的信念化成一种复杂哲学的基石；在个人的层面上，我是一个很挑剔的人，我挑自己、也挑别人的毛病，但是因为这么挑剔，我也很有原谅的能力，如果我不能原谅自己，就不能承认我的错误，对别人来说，犯错是耻辱的来源，对我来说，承认我的错误是骄傲的来源。一旦我们知道不完全理解是人之常情，犯错就没什么好羞耻的，只有知错不改才是耻辱。

　　你谈过自己，说你察觉错误比别人快，在投资方面，这好像是必要的特质，你凭什么知道自己是否错了？

　　前面说过，我根据投资假设操作，我注意事件的实际过程是否符合我的期望，如果不符合，我就了解我错了。

　　但是，有时候事情会有短期的脱序，然后又回到正轨。

　　你怎么知道是哪一种情形？这种地方就需要天分了。我的期望和事件的实际过程有歧异时，不表示我会抛售股票，我会重新检查命题，设法确定什么地方出了差错，我可能调整我的命题，或者我可能发现有某种外在影响介入整个大势；实际上，最后我可能增加我的部位，而不是抛售它。但是，我绝对不会闻风不动，不会忽略歧异，我会开始批判性的检查，一般说来，我在改变命题。适应情势的变化方面，会保持相当怀疑的态度，但是，我不完全排除这种事。

　　你谈过“逆势而行之乐”，你寻找什么样的迹象以决定什么时候该违反趋势？

　　因为我这么有批判性，别人经常认为我是反市场派，但是，我对于逆势而行非常谨慎，我可能惨遭趋势蹂躏。根据我的趋势理论，趋势最初会自我强化，最后会自我毁灭。因此在大多数情况下，趋势是你的朋友，只有在趋势变化的转折点时趋势追随者会受到伤害。大部分时间我都是趋势追随者，但是，我随时都警觉自己是群众的一分子，一直在注意转折点。凡俗之见认定市场始终是正确的，我的看法正好相反，我假设市场总是错误的，即使我的假设偶尔出错，我还是用它作为操作的假设。这并不是说大家应该总是逆势而行，正好相反，大部分的时间里，趋势会占优势，只是偶尔会自行修正错误，只有在这种状况下，大家才应该违反趋势。这种思考方式引导我寻找每一种投资理论的缺陷，我知道缺陷是什么时，我的戒心才会得到满足，这样不会让我抛弃这个命题，反而让我能以更强的信心去运作，因为我知道有什么地方不对，而市场并不知道。我身在波浪之前，我密切注意趋势可能衰竭的迹象；如果我认为趋势走过了头，我可能尝试违反趋势。大部分情况下，我们如果违反趋势，通常都会遭到惩罚，只有在转折点时才会得到报偿。

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如何看待品质和智慧

　　除了违反趋势之外，你说过你的技巧之一是把自己置身于过程之外，这样说到底是什么意思？你怎么能够置身事外？

　　我是处在外面，我是个思考型的参与者，思考的意思是把自己放在所思考的事情之外，这样做对我或许比很多人容易，因为我有很抽象的心灵，而且我确实乐于从外面看事情，包括看我自己。

　　你以自制和超然闻名，你认为这是必要的条件吗？

　　说超然是对的；自制就不对。亏钱会让我痛苦，胜利会让我快乐，没有什么东西比否认自己的感觉更具自我毁灭的力量，你了解自己的感觉后，可能觉得没有必要显露出来，但是，有时候，尤其是你遭遇庞大的压力时，隐藏感觉的需要可能使压力变得无法忍受。我记得我刚开始做这一行时，有一次我个人的帐户事实上赔得干干净净，但是我必须像没事人一样，继续尽责做事，那种压力令人无法忍受，午餐之后，我几乎没有办法叫自己回办公室去。这就是我鼓励同事共同承担问题的原因，我很愿意支持他们，但是他们必须愿意承认他们有问题。

　　在你目前的运作模式中，无论从内部举才，还是挑选外面的投资经理人，找出人才都很重要，可以谈谈你在寻找从事投资行业可能成功的人才，包括可能把资金外包请他们管理的基金经理，以及可能纳为公司员工的人时，你注意的是什么特质？

　　奇怪得很，最重要的事情是品格，有些人我可以信任，也有一些人我希望他们当我的合伙人，却也有些才气纵横的赚钱高手我不能信任，也绝不希望他们当合伙人。麦克·米尔肯(Michae1 Milken，注：垃圾债券之王，因为涉嫌不法，被美国证管会起诉)被迫放弃业务时，在垃圾债券业务上出现真空，我面临很大的诱惑，很想进入这个真空地带，因为其中有很多钱可以赚，我约谈了好多位在米尔肯手下做事的人，试图请他们在我们公司之外代为操作资金，或做为我们的合伙人。但是，我发现他们有某种忽视道德的态度，这也是他们这帮人交易方面的特性(和投资银行业明显不同)。他们的确积极进取又聪明能干，很有天分，但是，这种不道德的态度会让金主警觉，而我不想成为这样的放款人，我就是觉得不舒服。

　　摩根(J.P. Morgan )的公子有一次应别人的要求，说明他在贷款给一个人之前，会注意这个人的哪些特质，他说品格是最重要的事情，“如果我不信任一个人，我绝不会借他半毛钱。即使他拿来基督教世界的所有担保品，情形也是一样。”

　　奥，我没有他那么纯洁，但是，话说回来，我也不是做放款业务。

　　投资显然需要冒很大的风险，我们来诙谈这种不道德的方式和负责、进取、高度冒险方式的差别。

　　要怎么说呢？冒险很痛苦，不是你自己愿意承担风险，就是你设法把风险转嫁到别人身上，任何从事冒险业务却不能面对后果的人，都不是好手。

　　你认为什么因素有助于成为好的投资人？是智慧吗？在成为好的投资人方面，智慧扮演什么角色？

　　智慧相同的人性格可能不同，有人会走到临界点，但是永远不会越过去；有人走到临界点，而且偶尔会越过界。这是很难确认的事情，但是，我不希望替我工作的人越过临界点。

　　你希望大家向临界点走吗？

　　我自己是个偶尔走到临界点的人，但是我有自己累积的所有财富做靠山，我不希望别人拿我的钱走到临界点。我曾经有过一位很有天分的外汇交易员，他在我不知情的情况下承担了很大的外汇风险，那次交易有利润，但是，我立刻切断公司和他之间的关系，因为我觉得我已经得到警告：如果我们遭到意外的损失打击，我除了自责外，不能责怪任何人。

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既是船长 也是伙夫　　

你应用正式的程序来减少损失吗？

　　完全不用，事实上，如果事情出错，而且我知道错在哪里，但是我认为原始的命题正确，损害是来自外在的原因，我比较可能增加部位，而不是抛售一空，我必须知道为什么会亏钱。

　　事情出错时，你怎么发现的？

　　我会觉得痛苦，我很依赖动物本能，过去我实际管理量子基金时，我会背痛，我把开始剧痛当做我的投资组合出问题的信号。背痛不会告诉我什么地方不对——比如下背痛代表空头部位，左肩代表外汇之类的情形——但是背痛确实促使我寻找缺失，否则我可能不会这样做，这不是管理投资组合最科学的方法。

　　但是你已经不再实际经管量子基金了？

　　如果我还在管理，我就不会和你谈话了，有好长一段期间，我实际上是完全独自管理量子基金，我是船长兼加煤的火夫，在驾驶舱里，我会敲钟，并且喊出“左满舵”的命令，然后跑到下面的轮机房，亲自执行这个命令；当中的时间我会停下来，做些该买什么股票之类的研究。这样的日子已经过去了，现在我有一个机构，我已经把船长的位置交给别人，我只担任董事长，处理策略性问题。

　　你是说你只是船上的乘客吗？

　　嗨，我要说我比那样还重要一点，我比较像是船东。

　　你会走进驾驶舱，接管控制权吗？

　　我会去看船长，但是，我从来不接管控制权，因为那是责任重大的工作，如果我插手其间，一定会造成大的伤害。

　　你什么时候开始放弃积极的投资管理？

　　一九八九年，当时我变得深深涉入参与在东欧发生的革命，不能继续每天经管业务，不能继续留在线上，就把管理权交给由史丹利·朱肯米勒(Stan1ey Druckenmil1er)带领。由比较年轻的人组成的团队。

　　但是，一般人认为是你使基金在一九九二年子英镑上赚进十亿美元——而这是你把控制权交给朱肯米勒之后发生的事，这是他的功劳吗？

　　是的。我从来没有在这件事上层功，我参与过程，我像教练一样，告诉他这是终身难逢的大好机会，风险和报酬的关系极为有利，因此我们应该用比平常还大的规模去玩，而他也接受我的建议。

　　所以你对量子基金集团当时的融资水准，也尽了一些责任，但是，放空英镑的原始构想是他提出的吗？

　　对，他和我商量过，不过是他做的决定。

　　如果说没有你的鼓励，他绝对不会融资到量子基金当时那种程度，这样说还算公道吧？你没有压迫他尽量举债吗？

　　我建议他放手去做，没有我，他也可能这样做。实际上，我们用的融资并没有这么大，因为我们只拿我们的股本去冒险，或许比股本多一些，在那种情况下，我们可以冒我们的股本好多倍的风险。